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        金科的股權(quán)之爭及經(jīng)營財務邊際

        YY評級 YY評級
        2021-07-20 17:16 3516 0 0
        距離融創(chuàng)放棄金科的控股權(quán)爭奪僅過去一年多,金科兩大股東的離婚財產(chǎn)分配糾紛已上升至一致行動關(guān)系破裂。

        作者:rating狗

        來源:YY評級(ID:YYRating)

        摘要

        距離融創(chuàng)放棄金科的控股權(quán)爭奪僅過去一年多,金科兩大股東的離婚財產(chǎn)分配糾紛已上升至一致行動關(guān)系破裂。截至本報告日,公司尚未就深交所關(guān)注函要求,披露解除一致行動關(guān)系的具體內(nèi)容。我們根據(jù)目前信息推測,解除一致行動人后,黃紅云仍可保住金科實控人地位,董事會中黃紅云的話語權(quán)也更勝一籌。但是金科股權(quán)結(jié)構(gòu)分散,實控人持股比例相對少,始終留有隱患。
        經(jīng)營邊際來看,公司上半年銷售和回款正常,土儲充足,在19年擴張中加大城市下沉,導致目前尚存約四成土儲位于三線及以下城市。20年至21Q1,公司有意提升拿地城市能級,僅從2021Q1新獲土儲來看,公司保持了大本營重慶的優(yōu)勢,但在其他城市的土儲質(zhì)量則存在分化。
        財務方面,公司三道紅線指標在2020年末快速轉(zhuǎn)綠,即得益于債務受控和經(jīng)營回款,也依靠物業(yè)子公司分拆上市、發(fā)行永續(xù)債和增加少數(shù)股東權(quán)益等手法。與此同時,公司表內(nèi)融資結(jié)構(gòu)惡化值得關(guān)注,而YY之前深度報告所述的表外債務風險也并未緩解。

        01 事件梳理

        黃紅云與融創(chuàng)對金科地產(chǎn)集團股份有限公司(以下簡稱“金科”或“公司”)的“控制權(quán)之戰(zhàn)”打了近四年,中途黃紅云曾對媒體堅定表示“金科就是我的生命”,“個人不會放棄公司控制權(quán)”,他通過和前妻+女兒結(jié)為一致行動人、修改公司章程掌控董事會等操作,并留有至高可達9%股比的員工持股計劃作為后手,最終贏下了這場明爭暗斗。
        隨著2020年4月起融創(chuàng)放手,將所持11%金科股權(quán)轉(zhuǎn)讓給紅星家具集團并進一步減持,市場認為黃紅云對金科控制權(quán)步入穩(wěn)定。但不料一年之后,黃紅云的家庭紛爭讓其控制權(quán)增添變數(shù),引發(fā)監(jiān)管發(fā)函詢問,上市公司的治理層面籠罩一層陰云。

        有關(guān)于黃紅云和前妻陶虹遐股權(quán)紛爭按時間順序梳理如下表。股權(quán)紛爭起源于雙方2017年離婚涉及的股權(quán)分配,但當時正值“野蠻人”蹲守門外虎視眈眈,雙方離婚后結(jié)為一致行動人,共御外敵,股權(quán)分割糾紛相對平靜。
        “野蠻人”離場后,分股計劃重新提上日程,內(nèi)部博弈開始。2021年5月,黃紅云因為遲遲未完成股權(quán)分拆及過戶,成為被執(zhí)行人;2021年6月28日,雙方完成離婚股權(quán)分配的過戶登記,金科控股將所持3.7167億股金科股份轉(zhuǎn)讓給由金科控股通過存續(xù)分立方式設立的虹淘公司。就在同一天,金科解除了兩位高管陶建、陶國林的職務,這兩位高管是陶虹遐的兄弟,引發(fā)陶虹遐反擊,陶虹遐發(fā)布《致金科全體員工的公開信》,并向董秘寄送了《關(guān)于限期發(fā)布解除<一致行動協(xié)議>的函》,要求解除與黃紅云的一致行動關(guān)系。
        至此,離婚財產(chǎn)分配糾紛上升至一致行動關(guān)系破裂。甚至引發(fā)深交所關(guān)注,向公司發(fā)函,要求披露解除一致行動關(guān)系的具體內(nèi)容,并要求公司于7月16號前反饋材料并對外披露。截至本報告日,公司尚未披露答復。

        02 對黃紅云實控權(quán)的影響

        從去年融創(chuàng)放手到今年6月28日股權(quán)分割前,金科的股權(quán)結(jié)構(gòu)一直穩(wěn)定在下圖所示的格局。黃紅云及其一致行動人—金科控股、前妻陶虹遐、女兒黃斯詩合計持有金科29.9926%的股份,紅星家具集團持股11%,融創(chuàng)僅通過天津聚金持股3.87%。鑒于陶虹遐、黃斯詩將股東權(quán)利之表決權(quán)委托黃紅云行使,黃紅云享有29.9926%股比的表決權(quán),以相對優(yōu)勢掌握對金科的實際控制權(quán),但股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散。

        6月28日,金科控股將所持3.7167億股金科股份(占金科地產(chǎn)的6.9605%)轉(zhuǎn)讓給通過存續(xù)分立方式設立的虹淘公司。所謂存續(xù)分立,是指一個公司將一部分財產(chǎn)或營業(yè)依法分出,成立兩個或兩個以上公司的行為。
        股權(quán)過戶后,虹淘文化持有金科6.9605%股比,金科控股對金科的股比由14.205%降為7.2446%,其他股東持股比例不變。黃紅云在金科控股和虹淘文化股權(quán)結(jié)構(gòu)中占比51%,陶虹遐占比49%。

        根據(jù)公司公告,解除一致行動關(guān)系,有兩種情形:
        (1)若雙方就陶虹遐女士直接持有的股份(即占公司總股本2.49%的股份)解除一致行動關(guān)系,黃紅云實際可支配公司表決權(quán)的股份比例為27.5030%。
        (2)若虹淘公司亦與黃紅云先生解除一致行動關(guān)系,黃紅云實際可支配公司表決權(quán)的股份比例為20.5425%(說明黃紅云持股51%但并未控股,疑為存在其他協(xié)議)。
        情形(2)顯然對黃紅云更不利,對此他已找好援軍:金科公告稱,2021年7月8日,公司收到主要股東的書面文件,為保障和鞏固黃紅云對金科的實際控制地位,當黃紅云對金科實際可支配表決權(quán)的股份比例小于等于20.5425%的情況下,該主要股東將其持有公司6%股份比例的表決權(quán)委托給黃紅云先生行使,有效期為五年。
        此外,若虹淘公司與黃紅云解除一致行動關(guān)系,仍須滿足根據(jù)《上市公司收購管理辦法》及《上市公司收購及股份權(quán)益變動信息披露業(yè)務指引》(征求意見稿)的相關(guān)規(guī)定要求,在發(fā)布解除公告之日起的十二個月內(nèi)繼續(xù)遵守一致行動等義務和承諾。則情形(2)下,一年內(nèi)黃紅云對金科可支配表決權(quán)為27.5030%,一年后至五年內(nèi),黃紅云可支配表決權(quán)為26.5425%。目前來看黃紅云仍可保住實控人地位,但與其他家族創(chuàng)業(yè)企業(yè)相比,他的持股比例相對較小,股權(quán)分散留有隱患,融創(chuàng)的介入便是前車之鑒。

        03 對公司經(jīng)營管理的影響

        據(jù)查,陶虹遐本人作為公司股東,未在金科內(nèi)任職。其兄弟陶建被免職前擔任集團總裁助理兼招標采購中心總經(jīng)理,陶國林被免職前擔任金科監(jiān)察委員會的主任,均非房企內(nèi)部不可替代的關(guān)鍵職位,預計離職后對公司經(jīng)營業(yè)務的影響不大。
        董事會方面,金科于2021年1月29日股東大會通過了新一屆董事會,任期三年。根據(jù)非獨立董事的在職及過往任職經(jīng)歷揣測親疏關(guān)系,周達、楊程鈞、王洪飛均有區(qū)域公司的工作經(jīng)歷,應與創(chuàng)始人黃紅云關(guān)系更緊密。
        劉靜除了擔任金科董事以外,還任重慶市虹陶投資股份有限公司的董事,企查查顯示該公司大股東為陶建。因此,推測劉靜偏向于陶虹遐派系。
        由此可推測,在董事會中,黃紅云話語權(quán)更勝一籌。

        04  經(jīng)營邊際

        4.1 銷售及土儲質(zhì)量

        2021年1-6月,金科及所投資的公司實現(xiàn)銷售額約1,021億元,同比增長17.6%;銷售面積約1,005萬平方米,同比增長16.9%。按照2021年銷售目標計劃(不低于2,500億元),上半年完成全年目標的41%。下半年是發(fā)力推盤還是動態(tài)調(diào)整銷售目標仍需觀察。

        在合作開發(fā)成為行業(yè)趨勢的背景下,公司權(quán)益銷售比下滑到70%左右,仍保持較高水平。在公司推行的一年現(xiàn)金流回正的“高周轉(zhuǎn)”策略下,2020年回款率達到90%。21年一季度未披露銷售回款,但是對比銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金和公司的權(quán)益銷售額,占比約71.9%,雖然低于2020年水平,但縱向來看波動不大。

        土地儲備方面,截至21年3月末,公司全口徑剩余可售建筑面積為7,145.48萬平方米,較2020年末基本持平,按2020年簽約銷售面積估算,可支撐未來3年銷售,土儲充足。
        但正如YY對金科的深度報告所述,公司在2019年擴張中選擇加大城市下沉,導致尚存較大比例土儲位于三線及以下城市。截至21年3月末,公司一二線土儲占比約59%(以二線為主),三線及以下城市土儲占比約41%。低能級城市購買力伴隨棚改紅利褪去,去化面臨一定壓力。
        邊際來看,2020年至今,公司有意提升拿地城市能級;新增土地儲備按權(quán)益計容建筑面積計算,2020年二線(含新一線)城市占比約66%,21年Q1比例提升至84%。

        區(qū)位布局上,公司2021Q1在重慶新增22萬平方米權(quán)益計容建面,在4月份的首批集中供地土地拍賣中也有所斬獲,在房企競爭中排名第6。其他主要的投拓項目位于貴陽經(jīng)開區(qū)(離城區(qū)較遠)、南寧市的青秀區(qū)和綜合保稅區(qū)、太原市清徐縣和淮安市清江浦區(qū)等。僅從2021Q1新獲土儲來看,公司保持了大本營重慶的優(yōu)勢,但在其他城市的土儲質(zhì)量則存在分化,不應僅以城市能級作為評判標準。

        4.2 表內(nèi)外債務風險

        過去幾年金科有息債務快速增長,“三道紅線”政策出臺以來,公司有息債務規(guī)模得到控制,僅小幅增加。全部監(jiān)管指標在一年內(nèi)“神奇”達標,按公司披露,2020年末、2021年一季度末保持在綠檔。

        債務總額受控,公司表內(nèi)融資結(jié)構(gòu)惡化。2020年成本較高的非標貸款占比增長至28.6%,金額大幅增加112億元,與此同時銀行貸款減少116億元。

        另一方面,指標快速“轉(zhuǎn)綠”固然得益于有息債務被限制增長,但更主要的原因是2020年末凈資產(chǎn)同比增厚213.5億元,主要方式包括:
        (1)未分配利潤增加48億元;
        (2)2020年11月公司分拆控股子公司金科服務到香港聯(lián)交所上市(2020年末公司持股52.33%),帶來資本公積增加約30億元;
        (3)發(fā)行永續(xù)債,2020年末永續(xù)債余額21.42億元,較2019年末增長13.42億元。
        (4)加大合作開發(fā),少數(shù)股東權(quán)益增加118億元。
        公司近兩年的少數(shù)股東權(quán)益占比已接近一半,規(guī)模較大,而且2020年少數(shù)股東損益比約27.6%,跨期對比不匹配,潛在為非股比分配特征,“明股實債”嫌疑較大。而且公司存在造表痕跡,僅2020年,金科就將8家子公司移出表內(nèi),理由為“少數(shù)股東增資或根據(jù)相關(guān)補充約定而導致公司喪失控制權(quán)”,這8家子公司全部虧損。近年公司及其子公司對外擔保余額攀升明顯,截至2020年末達181億元,如同之前深度報告所述,表外債務風險值得關(guān)注,而且并未緩解。

        總結(jié)
        距離“門口野蠻人”融創(chuàng)退場僅過去一年多,金科兩大股東的離婚財產(chǎn)分配糾紛已上升至一致行動關(guān)系破裂。截至本報告日,公司尚未就深交所關(guān)注函要求,披露解除一致行動關(guān)系的具體內(nèi)容。我們根據(jù)目前信息推測,解除一致行動人后,黃紅云仍可保住金科實控人地位,董事會中黃紅云的話語權(quán)也更勝一籌。但是金科股權(quán)結(jié)構(gòu)分散,實控人持股比例相對少,始終留有隱患;且關(guān)注其近年來股權(quán)紛爭不斷,真實掌控力可能也顯著受影響,股權(quán)端的風險不可忽視,這個后續(xù)會影響生存策略的選擇,會有階段性短視行為和利益的重分配,造成公司財務政策的波動顯著放大。
        經(jīng)營邊際來看,公司銷售回款正常,有息債務規(guī)模也被“做表”控制住了,三道紅線指標在債務受限、物業(yè)子公司分拆上市、永續(xù)債、少數(shù)股東權(quán)益增厚的共同作用下轉(zhuǎn)綠,但是考慮表外風險只是調(diào)整的一個手段,整體的財務上的穩(wěn)健性存疑。目前觀察點在于,土儲周轉(zhuǎn)正常,如股權(quán)紛爭告一段落,且不影響財務如分家等短期利益分配的事情,公司的邊際惡化可止住。未來需持續(xù)觀察。

        注:文章為作者獨立觀點,不代表資產(chǎn)界立場。

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        原標題: YY|熱點跟蹤:金科的股權(quán)之爭及經(jīng)營財務邊際

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          蔣陽兵,資產(chǎn)界專欄作者,北京市盈科(深圳)律師事務所高級合伙人,盈科粵港澳大灣區(qū)企業(yè)破產(chǎn)與重組專業(yè)委員會副主任。中山大學法律碩士,具有獨立董事資格,深圳市法學會破產(chǎn)法研究會理事,深圳市破產(chǎn)管理人協(xié)會個人破產(chǎn)委員會秘書長,深圳律師協(xié)會破產(chǎn)清算專業(yè)委員會委員,深圳律協(xié)遺產(chǎn)管理人入庫律師,深圳市前海國際商事調(diào)解中心調(diào)解員,中山市國資委外部董事專家?guī)斐蓡T。長期專注于商事法律風險防范、商事爭議解決、企業(yè)破產(chǎn)與重組法律服務。聯(lián)系電話:18566691717

        • 劉韜
          劉韜

          劉韜律師,現(xiàn)為河南乾元昭義律師事務所律師。華北水利水電大學法學學士,中國政法大學在職研究生,美國注冊管理會計師(CMA)、基金從業(yè)資格、上市公司獨立董事資格。對法律具有較深領(lǐng)悟與把握。專業(yè)領(lǐng)域:公司法、合同法、物權(quán)法、擔保法、證券投資基金法、不良資產(chǎn)處置、私募基金管理人設立及登記備案法律業(yè)務、不良資產(chǎn)掛牌交易等。 劉韜律師自2010年至今,先后為河南新民生集團、中國工商銀行河南省分行、平頂山銀行鄭州分行、河南投資集團有限公司、鄭州高新產(chǎn)業(yè)投資基金有限公司、光大鄭州國投新產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)、光大徳尚投資管理(深圳)有限公司、河南中智國裕基金管理有限公司、 蘭考縣城市建設投資發(fā)展有限公司、鄭東新區(qū)富生小額貸款公司等企事業(yè)單位提供法律服務,為鄭州科慧科技、河南杰科新材料、河南雄峰科技新三板掛牌、定向發(fā)行股票、股權(quán)并購等提供法律服務。 為鄭州信大智慧產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)發(fā)展基金、鄭州市科技發(fā)展投資基金、鄭州澤賦北斗產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資基金、河南農(nóng)投華晶先進制造產(chǎn)業(yè)投資基金、河南高創(chuàng)正禾高新科技成果轉(zhuǎn)化投資基金、河南省國控互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金設立提供法律服務。辦理過擔保公司、小額貸款公司、村鎮(zhèn)銀行、私募股權(quán)投資基金的設立、法律文書、交易結(jié)構(gòu)設計,不良資產(chǎn)處置及訴訟等業(yè)務。 近兩年主要從事私募基金管理人及私募基金業(yè)務、不良資產(chǎn)處置及訴訟,公司股份制改造、新三板掛牌及股票發(fā)行、股權(quán)并購項目法律盡職調(diào)查、法律評估及法律路徑策劃工作。 專業(yè)領(lǐng)域:企事業(yè)單位法律顧問、金融機構(gòu)債權(quán)債務糾紛、并購法律業(yè)務、私募基金管理人設立登記及基金備案法律業(yè)務、新三板法律業(yè)務、民商事經(jīng)濟糾紛等。

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