雷達(dá)Finance 作者：李亦輝
來源：雷達(dá)財(cái)經(jīng)（ID：leidacj）
5月27日，藍(lán)光發(fā)展多只境內(nèi)債券大跌，“20藍(lán)光02”盤中一度大跌31.43%至48元，最終收盤跌1.09%；“16藍(lán)光01”盤中跌18.03%，收盤跌5.61%；“19藍(lán)光02”收跌12.49%。這是繼5月25日大跌之后，藍(lán)光發(fā)展債券再一次經(jīng)歷下跌。
除了債券，公司股價(jià)也遭遇連續(xù)拋售。2020全年藍(lán)光發(fā)展股價(jià)下跌34.6%，今年未改變下行趨勢(shì)，截至目前再跌去16.2%，市值剩118億元。
事實(shí)上，自2月份出售旗下物業(yè)回血以來，藍(lán)光發(fā)展就深陷“賣身”、裁員等負(fù)面漩渦。雖然公司一再辟謠、否認(rèn)，但還是被穆迪和標(biāo)普“無情”地下調(diào)評(píng)級(jí)，進(jìn)而引發(fā)債券頻繁異動(dòng)。
此外，在去年10月份賣掉雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略中的“一輪”迪康藥業(yè)后，今年再甩賣物業(yè)板塊，但這依然沒有解決藍(lán)光發(fā)展的資金渴求。有消息稱，公司的信托產(chǎn)品已延期兌付，并被資方申請(qǐng)強(qiáng)制執(zhí)行。
信托融資陷延期兌付
隨著藍(lán)光發(fā)展多只債券頻繁異動(dòng)，市場(chǎng)傳出公司非標(biāo)融資已經(jīng)逾期。
近日，藍(lán)光發(fā)展及三家關(guān)聯(lián)公司新增一條被執(zhí)行人信息，執(zhí)行金額2.35億元，執(zhí)行法院為武漢市中級(jí)人民法院。
5月27日，據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道撥打司法信息公益服務(wù)號(hào)碼查詢發(fā)現(xiàn)，該筆債權(quán)申請(qǐng)執(zhí)行人為交銀國際信托。
報(bào)道稱，這一舉措亦讓多家債權(quán)金融機(jī)構(gòu)為之緊張。相關(guān)人士稱公司層面高度重視相關(guān)情況，正在與相關(guān)方保持積極溝通，密切關(guān)注事態(tài)變化。
同日澎湃新聞稱，藍(lán)光發(fā)展3家信托產(chǎn)品已陷延期兌付。其一筆產(chǎn)品4月份已經(jīng)到期，目前已有解決方案。另外兩只到期的信托，均由資方先行墊付。其中，與興業(yè)信托合作的產(chǎn)品延期支付處于談判中。
按照管理層之前的說法，公司非標(biāo)融資主要用途是拿地前融及項(xiàng)目收并購，這部分融資在2021年到期的額度為120億元。相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，非標(biāo)大部分都是隨著項(xiàng)目往前推進(jìn)，由后續(xù)開發(fā)貸資金的到位加上項(xiàng)目的經(jīng)營性回款來平穩(wěn)覆蓋。
目前來看，事情并未如管理層預(yù)期的那樣發(fā)展。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表明，流動(dòng)性持續(xù)緊張是藍(lán)光發(fā)展目前面臨的主要問題。
同花順iFinD顯示，從2020年一季度開始，藍(lán)光發(fā)展經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~就連續(xù)為凈流出狀態(tài)，一季度流出39.32億元，二季度凈流出83.77億元，三季度凈流出98.49億元，年底凈流出61.27億元。
投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~則從2009年以來一直為負(fù)，且近幾年金額有不斷擴(kuò)大之勢(shì)。
可以看出，投資現(xiàn)金凈流出、銷售無法產(chǎn)生足夠現(xiàn)金流的情況下，藍(lán)光發(fā)展現(xiàn)金流嚴(yán)重依賴籌資活動(dòng)。
不過到了2021年一季度末，藍(lán)光發(fā)展籌資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~則僅為-55.94億元。另一方面，公司償還債務(wù)支付的現(xiàn)金在增加，2020年為381億；2021年一季度為106.5億元，同比接近翻番。
這意味著公司償還了舊債務(wù)，卻無法獲得新的融資，再融資被之路被堵死。
于4月27日舉行的投資人電話會(huì)議上，藍(lán)光發(fā)展首席財(cái)務(wù)官歐俊明表示，由于“三道紅線”、房貸集中度等政策的執(zhí)行，各家銀行整體對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的授信額度都有所收緊?！伴_年來公司現(xiàn)金流就緊張，這是10多年來首次碰到。此外，債券市場(chǎng)違約增加，公司再融資難度有所上升?！?/p>
出售資產(chǎn)“補(bǔ)血”
迫不得已，藍(lán)光發(fā)展只能“斷臂求生”，出售高現(xiàn)金流的物業(yè)板塊補(bǔ)血。
2月25日，藍(lán)光發(fā)展宣布，公司下屬子公司藍(lán)光和駿擬轉(zhuǎn)讓其持有的藍(lán)光嘉寶服務(wù)的股份，受讓方為頭部物企碧桂園服務(wù)，交易對(duì)價(jià)估值為48.47億元。
對(duì)于出售所得資金，藍(lán)光發(fā)展常務(wù)副總裁兼首席運(yùn)營官楊武正表示，資金用于公司境內(nèi)外到期債務(wù)的兌付，“其中有20億是用于4月25日到期的境外美元債的兌付?！?/p>
在此之前，去年10月下旬，藍(lán)光發(fā)展已將“地產(chǎn)+醫(yī)藥”雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略中的醫(yī)藥板塊迪康藥業(yè)91.41%的股權(quán)，以9億元的低價(jià)賣給漢商集團(tuán)。和同類型上市公司20-30倍PE計(jì)算，交易價(jià)格對(duì)應(yīng)的為6.9倍PE幾乎打了三折。
但對(duì)總負(fù)債規(guī)模超過2000億元的藍(lán)光發(fā)展，以上資產(chǎn)回收的資金是“杯水車薪”。
“今年上半年到期債券未能通過再融資進(jìn)行覆蓋，導(dǎo)致新發(fā)規(guī)模與到期規(guī)模之間的缺口比以往大，未來將通過經(jīng)營回款安排、支出節(jié)奏把握，年內(nèi)確保到期債務(wù)的兌付?！睔W俊明承認(rèn)藍(lán)光發(fā)展仍存資金缺口。
財(cái)報(bào)顯示，截至2021年3月底，藍(lán)光發(fā)展一年內(nèi)需要償還的債務(wù)為338.2億元。與2020年底相比，雖然短期負(fù)債規(guī)模小幅下降，但有息負(fù)債規(guī)模增加了21億元左右。
同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，截至目前藍(lán)光發(fā)展有16只境內(nèi)債券，債券余額合計(jì)120.34億元。其中，一年內(nèi)到期6只，債券余額43.84億元；1-3年到期10只，債券余額76.50。最近一只為將于5月29日到期的私募債“18藍(lán)光07”，金額6億元。
除此之外，藍(lán)光發(fā)展還存續(xù)3只美元債，存續(xù)規(guī)模10.5億美元，其中有一只3億美元票據(jù)將于明年1月到期。
而在業(yè)內(nèi)看來，藍(lán)光發(fā)展存在著較高的表外融資，因此其年內(nèi)到期總體債務(wù)規(guī)模不能準(zhǔn)確測(cè)算。
國金證券對(duì)此指，藍(lán)光存在明股實(shí)債的風(fēng)險(xiǎn)較高。2018-2020年藍(lán)光發(fā)展少數(shù)股東權(quán)益占比分別為41.83%、50.89%、60.06%，同期少數(shù)股東損益占利潤比重則分別為10.9%、16.83%、10.17%，兩項(xiàng)指標(biāo)差額較大。
此前媒體也有報(bào)道，一位曾實(shí)地調(diào)研過藍(lán)光的金融機(jī)構(gòu)人士稱，藍(lán)光發(fā)展少數(shù)股東權(quán)益中，約有25%為金融機(jī)構(gòu)的明股實(shí)債，這部分隱形債務(wù)的融資成本達(dá)到了12%。
總負(fù)債規(guī)模超2100億元
現(xiàn)金流問題不僅妨礙到期債務(wù)償還，同樣會(huì)對(duì)再融資形成阻滯，比如債務(wù)承壓引發(fā)更多金融機(jī)構(gòu)抽貸，信用評(píng)級(jí)下調(diào)導(dǎo)致融資成本上升等。
5月5日，穆迪也將藍(lán)光發(fā)展企業(yè)家族評(píng)級(jí)(CFR)由“B1”下調(diào)至“B2”。該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，未來12-18個(gè)月，藍(lán)光發(fā)展將有大量債務(wù)到期或可回售，包括超過140億元人民幣的在岸和離岸債券，以及另外150億元人民幣的非標(biāo)借款。
5月6日，標(biāo)普將藍(lán)光發(fā)展展望從“穩(wěn)定”調(diào)整為“負(fù)面”。標(biāo)普估計(jì)，藍(lán)光發(fā)展的非銀行融資已增加到超過220億元，占其2020年新增債務(wù)的一半。相比之下，其銀行融資僅適度增加。
標(biāo)普認(rèn)為，公司非銀行融資每年的成本為8%-13%，而且是短期的，一年內(nèi)到期的金額超過120億元。因此，藍(lán)光發(fā)展的EBITDA利息覆蓋率從2019年的1.8倍降至2020年的1.5倍，償債能力下降。
年報(bào)顯示，截至2020年末，藍(lán)光發(fā)展負(fù)債合計(jì)2118.68億元，資產(chǎn)負(fù)債率82.04%；剔除合同負(fù)債1328億元，有息負(fù)債722.4億元，平均融資成本高達(dá)8.2%。
從“三道紅線”的要求來看，目前藍(lán)光發(fā)展踩線一條。截至2020年底，藍(lán)光發(fā)展凈負(fù)債率88.57%，扣預(yù)后資產(chǎn)負(fù)債率73.03%，手持現(xiàn)金297億元，現(xiàn)金短債比為1.06，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率略高于70%。
經(jīng)營壓力之下，針對(duì)藍(lán)光發(fā)展一系列負(fù)面?zhèn)餮蚤_始出現(xiàn)。包括公司大幅裁員、撤出上海虹橋總部、“賣身”融創(chuàng)等。但藍(lán)光發(fā)展對(duì)此一一否認(rèn)，管理層稱和其他公司合作是項(xiàng)目層面，沒有考慮出讓控股權(quán)，“絕不會(huì)甩賣公司”。不過相關(guān)人士也承認(rèn)，有適當(dāng)?shù)臋C(jī)會(huì)時(shí)，會(huì)引入財(cái)務(wù)投資者。
有分析稱，對(duì)于藍(lán)光發(fā)展的債務(wù)困局，解開這個(gè)結(jié)的關(guān)鍵仍是獲得增量資金。
壓縮規(guī)模、謹(jǐn)慎拿地
由于再融資能否暢通進(jìn)行，具有較大不確定性，因此對(duì)藍(lán)光發(fā)展而言，銷售狀況將成影響項(xiàng)目的資金回籠，進(jìn)而影響償債能力的關(guān)鍵。
2019年，藍(lán)光發(fā)展銷售規(guī)模首破千億，實(shí)現(xiàn)1015.37億元，同比增長(zhǎng)18.7%；2020年雖保持在1035.36億元的水平，其增速已大幅下滑至1.97%。
公司副董事長(zhǎng)兼CEO遲峰曾表示，公司銷售規(guī)模近三年不會(huì)再增長(zhǎng)，大概都在1000億元左右。其中今年預(yù)計(jì)銷售1150億元，同比增長(zhǎng)10%。
數(shù)據(jù)顯示，2021年第一季度，藍(lán)光發(fā)展銷售額從2020年同期108億元人民幣的低基數(shù)大幅增長(zhǎng)132%，達(dá)252億元人民幣，其中合并報(bào)表權(quán)益銷售金額為197.95億元。
不過這一銷售增速，未給其帶來行業(yè)排名的提升，反而較上年同期下降了4個(gè)名次。據(jù)中指研究院發(fā)布的《2021年1-3月中國房地產(chǎn)企業(yè)銷售業(yè)績(jī)TOP200》顯示，藍(lán)光發(fā)展排名為37，而去年同期排名為33。
在土地投資上，藍(lán)光發(fā)展同樣壓縮規(guī)模，公司計(jì)劃2021年土地投資總額不超過350億元，相較2019年654億元、2020年352億元，拿地明顯降速。在中指院今年一季度房企拿地排行榜中，藍(lán)光發(fā)展拿地41萬平方米，排名第84位，跌出TOP50。
標(biāo)普預(yù)計(jì)，截至2020年底，藍(lán)光發(fā)展的可銷售資源只有2800億元人民幣，僅夠其規(guī)模發(fā)展2至2.5年。如果不包括諸如停車場(chǎng)和基層商店等流動(dòng)緩慢、利潤率低的庫存，其充足性可能接近兩年。
在穆迪看來，2021年該公司土地逐漸耗竭，2022年全年銷售額可能會(huì)下降8%-10%，至950億元左右。較弱的銷售額將在未來1-2年內(nèi)影響公司的收入確認(rèn)。
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