作者：姚麗

來源：零壹財(cái)經(jīng)（ID:Finance_01)

近日，星環(huán)信息科技（上海）股份有限公司（以下簡稱“星環(huán)科技”）科創(chuàng)板IPO獲受理。招股書披露，星環(huán)科技成立于2013年，是一家企業(yè)級大數(shù)據(jù)基礎(chǔ)軟件開發(fā)商，圍繞數(shù)據(jù)的集成、存儲、治理、建模、分析、挖掘和流通等數(shù)據(jù)全生命周期提供基礎(chǔ)軟件及服務(wù)，已形成大數(shù)據(jù)與云基礎(chǔ)平臺、分布式關(guān)系型數(shù)據(jù)庫、數(shù)據(jù)開發(fā)與智能分析工具的軟件產(chǎn)品矩陣。

適逢大數(shù)據(jù)被列為市場要素，將逐步市場化的“風(fēng)口”，星環(huán)科技的營業(yè)收入快速增長，2018年至2021年上半年分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.13億元、1.74億元、2.6億元及8,256萬元，2018至2020年收入的復(fù)合增長率為51.59%。報(bào)告期星環(huán)科技的毛利率穩(wěn)定在60%左右，但由于較高的期間費(fèi)用率，尚未實(shí)現(xiàn)盈利，報(bào)告期分別虧損1.39億元、2.11億元、1.84億元及1.48億元。截至2021年6月30日，公司累計(jì)未彌補(bǔ)虧損為3.2億元。

好賽道上高成長，毛利率相對穩(wěn)定

星環(huán)科技顯然處于一個(gè)好的賽道。2020年4月，中共中央、國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場化配置體制機(jī)制的意見》，將數(shù)據(jù)與土地、勞動(dòng)力、資本、技術(shù)一起列為生產(chǎn)要素，明確指出了市場化改革的內(nèi)容和方向。

這個(gè)賽道提供了兩位數(shù)的行業(yè)增長空間。星環(huán)科技招股書引用沙利文研究報(bào)告，全球大數(shù)據(jù)市場規(guī)模有望在2024年超過800億美元，2019至2024年復(fù)合增長率約為11.82%。其中軟件市場規(guī)模增速將高于硬件，有望在2024年達(dá)到377億美元，年復(fù)合增長率約為17.3%。而中國大數(shù)據(jù)軟件市場規(guī)模將在2024年達(dá)到492億元，2019-2024年復(fù)合增長率為27.5%。

作為大數(shù)據(jù)軟件開發(fā)企業(yè)，星環(huán)科技的營業(yè)收入也實(shí)現(xiàn)了高增長。2018年度、2019年度、2020年度及2021年1-6月，公司分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.13億元、1.74億元、2.6億元及8,256萬元，2018年至2020年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長率為51.59%。而從行業(yè)的增長預(yù)期看，星環(huán)科技未來營收高增長可期。

星環(huán)科技的收入構(gòu)成中，軟件是收入主體，2020年的營業(yè)收入中，軟件產(chǎn)品與技術(shù)服務(wù)占比79.19%，應(yīng)用與解決方案占比11.68%，軟硬一體產(chǎn)品及服務(wù)占比9.14%。

根據(jù)招股書，星環(huán)科技的毛利率水平低于同行業(yè)可比上市公司平均水平，但保持相對穩(wěn)定，在報(bào)告期基本保持在60%上下，變動(dòng)不大。

表1 星環(huán)科技與同行業(yè)可比公司毛利率對比

資料來源：星環(huán)科技招股書

高費(fèi)用率掣肘盈利，未來有望通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)拉低費(fèi)用率實(shí)現(xiàn)扭虧

在毛利率保持相對穩(wěn)定的情況下，由于期間費(fèi)用率較高，報(bào)告期星環(huán)科技尚未實(shí)現(xiàn)盈利。

招股書披露，星環(huán)科技2018年至2021年上半年分別虧損1.39億元、2.11億元、1.84億元及1.48億元。截至2021年6月30日，公司累計(jì)未彌補(bǔ)虧損為3.2億元。招股書解釋虧損的主要原因是公司正處于快速成長期，在研發(fā)、銷售及管理等方面持續(xù)投入較大。

表2 星環(huán)科技與同行業(yè)可比公司費(fèi)用率對比

資料來源：星環(huán)科技招股書

根據(jù)招股書，報(bào)告期星環(huán)科技的期間費(fèi)用率（剔除股份支付）分別為188.19%、184.2%、131.36%及231.1%，即期間費(fèi)用均超過了營業(yè)收入，導(dǎo)致虧損。由于營業(yè)收入具有季節(jié)性，集中在下半年，從而2021年上半年的期間費(fèi)用率畸高，這里不做討論。

表3 星環(huán)科技與同行業(yè)可比公司銷售費(fèi)用率對比

資料來源：星環(huán)科技招股書

在三項(xiàng)期間費(fèi)用中，除了管理費(fèi)用，銷售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用占比均高于同行業(yè)可比公司均值，其中銷售費(fèi)用在2020年高出約15個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，三項(xiàng)費(fèi)用中銷售費(fèi)用的支出及占比最高，2018年至2020年分別為9,019 萬元、1.49億元、1.55億元，占營業(yè)收入的比重分別為79.71%、85.59%及59.75%。

從銷售費(fèi)用構(gòu)成來看，市場推廣費(fèi)用占比逐期下降，至2021年上半年僅為3.19%，而銷售人員薪酬和售后服務(wù)費(fèi)成為占比最高的兩項(xiàng)，兩者在2020年及2021年上半年合計(jì)占比8成以上。

表4 星環(huán)科技銷售費(fèi)用構(gòu)成

資料來源：星環(huán)科技招股書

較高的銷售人員薪酬支出及售后服務(wù)費(fèi)與星環(huán)科技的產(chǎn)品和下游客戶的特點(diǎn)相關(guān)。對于銷售費(fèi)用率高于同行業(yè)可比公司平均水平，除了公司處于快速發(fā)展階段從而收入規(guī)模相對較低外，星環(huán)科技在招股書還解釋了兩點(diǎn)原因：公司客戶類型多樣，銷售區(qū)域分布廣泛;大數(shù)據(jù)產(chǎn)品專業(yè)性強(qiáng)，對銷售工作的專業(yè)能力要求較高。

招股書披露，公司的軟件產(chǎn)品化程度較高，可以在不同行業(yè)實(shí)現(xiàn)廣泛布局和快速復(fù)制；公司持續(xù)通過市場拓展形成了廣泛的客戶基礎(chǔ)，覆蓋金融、能源、政府等多個(gè)領(lǐng)域，截至2021年6月末，公司已累計(jì)有超過1,000家終端用戶，包括中國銀行、中信證券、外交部、財(cái)政部、中國石油、石化集團(tuán)及中國郵政集團(tuán)等行業(yè)龍頭和國家部委。

下游較廣泛的行業(yè)布局，以及大數(shù)據(jù)軟件產(chǎn)品的高專業(yè)性特征，在售前的市場教育以及售后的服務(wù)環(huán)節(jié)對銷售人員的數(shù)量及專業(yè)能力提出要求，從而使得星環(huán)科技的銷售費(fèi)用支出在一定程度上具有了“剛性需求”的特征。

星環(huán)科技在招股書中表示：公司未來將繼續(xù)加強(qiáng)銷售團(tuán)隊(duì)建設(shè)，將技術(shù)優(yōu)勢更高效地轉(zhuǎn)化為商業(yè)優(yōu)勢，提高銷售人員的人均產(chǎn)出。

另一方面，作為高科技企業(yè)，研發(fā)費(fèi)用的投入也是“剛需”。2018年、2019年和2020年，星環(huán)科技的研發(fā)費(fèi)用率占比分別為66.89%、62.66%及42.11%，均高于同行業(yè)可比上市公司均值，但差異在減小，至2020年，高出約10個(gè)百分點(diǎn)。

表5 星環(huán)科技與同行業(yè)可比公司研發(fā)費(fèi)用率對比

資料來源：星環(huán)科技招股書

從趨勢上看，隨著營業(yè)收入規(guī)模的快速增長，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)顯現(xiàn)，大幅拉低費(fèi)用率水平。2020年，星環(huán)科技的營業(yè)收入同比增長49.2%，銷售費(fèi)用率相應(yīng)降低25.8個(gè)百分點(diǎn)，研發(fā)費(fèi)用率降低20.6個(gè)百分點(diǎn)，整體的費(fèi)用率降低52.8個(gè)百分點(diǎn)。未來，隨著收入規(guī)模的進(jìn)一步增長，費(fèi)用率逐步降低，星環(huán)科技有望通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)實(shí)現(xiàn)扭虧。 

而從2020年的財(cái)務(wù)數(shù)字看，毛利率58.02%，費(fèi)用率131.36%,未來星環(huán)科技通過營收增長拉低費(fèi)用率并實(shí)現(xiàn)盈利，還有較長的路要走。

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原標(biāo)題： 星環(huán)科技IPO：好賽道上高增長，高費(fèi)用率掣肘盈利待解