作者:周偉
來源:地產(chǎn)資管網(wǎng)(ID:thefutureX)
3月15日。睿和智庫研究員對話一位從業(yè)20余年的地產(chǎn)基金負(fù)責(zé)人。
“在協(xié)信之后,還有哪些房企可能爆雷?”
“太多了!你應(yīng)該問,哪些房企不會爆雷?!?/p>
3月11日,距離重慶協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)實業(yè)有限公司(以下簡稱“協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)”)私募債“18協(xié)信01”的到期日3月9日,已過去了2天。
而協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)僅支付了利息,債券本金未足額兌付。此前關(guān)于協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)爆雷的傳聞終坐實。
此時,距離華夏幸福首次承認(rèn)爆雷,僅僅過去了一個多月。
加之去年的新華聯(lián)、泰禾集團(tuán)、天房及三盛宏業(yè)等,據(jù)國泰君安的統(tǒng)計,2020年以來,地產(chǎn)行業(yè)合計違約本息金額148.84億元,超出2018~2019年的違約水平。
廣發(fā)固收數(shù)據(jù)則顯示,2021年3月,房企境內(nèi)及美元債到期+回售金額合計達(dá)到976.3億元,4月合計達(dá)到890.9億元。3月、4月分別為境內(nèi)外債務(wù)到期的高峰時段,需密切關(guān)注是否會演變?yōu)閷嶋H的信用風(fēng)險。
不過,在華夏幸福、泰禾及三盛宏業(yè)爆雷之后,協(xié)信的爆雷并未引起行業(yè)太大的震撼和共鳴,但是,即便還未爆雷的企業(yè),或許也已經(jīng)在路上。一切,剛剛開始。
01
昔日英雄的窘境
除了3月9日到期需兌付的“18協(xié)信01”以外,據(jù)統(tǒng)計,目前協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)還有4只存續(xù)債券,存續(xù)規(guī)模25.9億元,全部債券將于今年3~9月份陸續(xù)到期,債券持有人包括西南證券、長城國瑞瑞益1號、銀泰2號、世紀(jì)黃金鼎信用甄選六號等。
(數(shù)據(jù)來源:睿和智庫)
權(quán)威信息顯示,截至2020年6月末,協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)債務(wù)規(guī)模達(dá)373.63億元,其中短期債務(wù)規(guī)模達(dá)166.05億元,但貨幣資金僅為26.21億元,不足以覆蓋短債,短期償債風(fēng)險較大。
再看經(jīng)營狀況。聯(lián)合資信認(rèn)為,協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中,持有辦公、商業(yè)項目占比高、住宅類產(chǎn)品占比較低,去化周期偏長,現(xiàn)有盈利能力不足以應(yīng)對即將到期的債務(wù)。
企業(yè)預(yù)警通數(shù)據(jù)顯示,截至2020年中期,協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)營收20.57億元,同比下跌46.06%,各項成本卻依然高企,僅財務(wù)費用便高達(dá)8.28億元,最終其歸母凈利潤虧損12.89億元,同比暴跌728.04%,凈資產(chǎn)收益率為-8.73%。
當(dāng)然,在平安銀行、農(nóng)業(yè)銀行、北京銀行、民生銀行等21家金融機(jī)構(gòu)處,協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)還有310.17億元的授信額度,其中平安銀行高達(dá)百億元。但鑒于協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)目前的處境,這些額度能否拿來“救火”還是未知數(shù)。
作為“渝系”老牌房企,協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)號稱“渝派房企三甲”,曾與龍湖、金科、東原、華宇并稱“五朵金花”。
2003年,協(xié)信創(chuàng)始人吳旭在接受媒體采訪時還稱,龍湖算什么!我們接下來會發(fā)展得非??臁?011年,吳旭挖來曾在萬科任職的劉愛明,并于2014年突破百億銷售額。
孰料,那卻是協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)最后的高光時刻。如今,龍湖和金科都邁入了兩千億俱樂部,并且穩(wěn)居房企排行20強(qiáng),而協(xié)信卻被甩在了百名之外。
(數(shù)據(jù)來源:克而瑞 制圖:睿和智庫)
02
時代造人,也能毀人
那么,為何昔日英雄竟落得如此境地?
上述地產(chǎn)基金負(fù)責(zé)人一語道出“根”上的原因:“所有地產(chǎn)企業(yè)的成功,都只是時代的成功,并不是個人的成功。而在時代中成功的,也有可能在時代中落敗?!?/p>
于是,我們看到了房地產(chǎn)高歌猛進(jìn)時代房企的盛況,也看到了潮水退去后被拍在沙灘上的曾經(jīng)的勇者。
媒體披露的數(shù)據(jù)顯示,從2019年開年到2019年12月12日,宣告破產(chǎn)的房企為492家。另據(jù)金角財經(jīng)不完全統(tǒng)計數(shù)據(jù),2020年元旦到2020年2月,僅僅兩個月,房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)就有70家房企有破產(chǎn)文書發(fā)布。睿和智庫也搜集了2020年部分房企破產(chǎn)的信息,見下表:
然而,在同樣的時勢下,為何有的企業(yè)依然保持著強(qiáng)勁的發(fā)展勢頭,而協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)卻被時勢甩下?睿和智庫認(rèn)為有三方面的原因:
其一,決策失誤,踩空周期。
2015年,被卷入華潤宋林案的吳旭在被帶走調(diào)查歸來后,帶領(lǐng)協(xié)信開啟了新一輪擴(kuò)張之路,提出“去房地產(chǎn)化”,確定了“不動產(chǎn)是基礎(chǔ)、金融是橋梁、科技是未來”的轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略,切入產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)、金融資管等多個領(lǐng)域。隨后,協(xié)信與啟迪控股成立啟迪協(xié)信,進(jìn)軍產(chǎn)業(yè)地產(chǎn),2016年11月引入綠地。
也正是從2015年開始,協(xié)信進(jìn)入了銷售瓶頸期,2015年至2018年銷售規(guī)模徘徊在100億元至300億元。這正是因為,協(xié)信項目儲備構(gòu)成中辦公、商業(yè)等占比高,住宅類產(chǎn)品占比較低,去化周期偏長。
而此時,龍湖、金科們則堅定地走在快周轉(zhuǎn)的路上,岔路口的選擇,已經(jīng)注定了不同的結(jié)局。
其二,受累大金主宮斗。
2019年,豐隆集團(tuán)旗下的城市發(fā)展公司(CDL)籌劃入股協(xié)信地產(chǎn),2020年初以43.9億元現(xiàn)金入股的形式,正式成為協(xié)信的第一大股東。作為交易的一部分,協(xié)信還向CDL授予了看漲期權(quán),在2022年7月1日看漲期內(nèi),以購買額外的9%持股量增加至60.01%并獲得唯一控制。原大股東吳旭和綠地的持股分別下降至29%、19.99%。
豐隆集團(tuán)是新加坡市值最大的上市公司、世界500強(qiáng)企業(yè),為郭氏家族所擁有。2010年進(jìn)入中國市場,并先后在上海、蘇州、重慶設(shè)立了分公司。近年來逐步加大了在中國的多元化投資,投資領(lǐng)域從房地產(chǎn)開發(fā)擴(kuò)展到資產(chǎn)投資與管理、共享辦公、住宅及公寓租賃等。
這是迄今為止CDL在中國最大的單筆投資,看起來,這也是一筆“劃算”的買賣。而吳旭也曾寄望于,有CDL傍身,協(xié)信能實現(xiàn)“第二次創(chuàng)業(yè)”,迎來“第二次騰飛”。
但在內(nèi)部人士看來,CDL之所以入股協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng),并非因為其資產(chǎn)好,而僅僅是因為借給對方的錢收不回來,不得不債轉(zhuǎn)股。
但是,入主協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)并沒有讓郭氏家族如愿實現(xiàn)抄底,反而被拖入對方的債務(wù)泥潭。CDL方面的數(shù)據(jù)顯示,去年共投資18億新元(折合人民幣約88億元)在協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng),也因此在前九個月就蒙受了7600萬新元(折合人民幣約3.7億元)的損失。
更為嚴(yán)重的是,這項投資導(dǎo)致郭氏家族首次出現(xiàn)核心成員的對立。去年下半年,CDL三名董事——郭氏家族成員郭令柏和其他兩名獨立非執(zhí)行董事許添福、陳燕萍,因與董事會和管理層在收購協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)后處理投資的做法意見分歧而先后辭去職務(wù)。
羊肉沒吃到,惹得一身騷的郭氏家族早已萌生退意。據(jù)彭博報道,CDL正在內(nèi)部討論出售協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)股份,并進(jìn)行債務(wù)重組。協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)期望新加坡大金主紓困或已漸成奢望。
其三,創(chuàng)始人個人性格所致。
成大事者,大多堅持,甚至偏執(zhí),但成于此,敗也于此。
在知情人看來,正是協(xié)信遠(yuǎn)創(chuàng)創(chuàng)始人吳旭性格中的固執(zhí)和堅持,在早期成就了協(xié)信,但是也正是這種性格導(dǎo)致企業(yè)盲目擴(kuò)張。
“有錢任性,這是中國很多老板的通病?!睋?jù)小道消息,當(dāng)年吳旭拿到兩家銀行超130億放款,轉(zhuǎn)身就買了私人飛機(jī)。
03
高周轉(zhuǎn)游戲終場前的掙扎
自1998年“房改”以來,中國房地產(chǎn)蒙眼狂奔,一躍成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè),靠的就是“三高”模式——高杠桿、高負(fù)債和高周轉(zhuǎn)。很多房地產(chǎn)企業(yè)通過銀行融資,然后囤地開發(fā),再拿屯的地在銀行貸款,如此循環(huán)。
在行業(yè)黃金期,市場容量大,銀行對房地產(chǎn)企業(yè)的融資也相對寬松,各路資金也源源不斷地涌入。企業(yè)可以通過各種渠道融資來支撐企業(yè)的快速擴(kuò)張。
但是當(dāng)市場趨于飽和,人口紅利趨于消失,城市化基本完成,行業(yè)發(fā)展進(jìn)入減速期,房地產(chǎn)作為拉動經(jīng)濟(jì)的錨定物和財富蓄水池功能的使命逐漸完結(jié),市場容量的天花板初現(xiàn),房地產(chǎn)企業(yè)那種高負(fù)債高周轉(zhuǎn)無限擴(kuò)張模式就走到了盡頭。
此時的房地產(chǎn)行業(yè),更多的房企感受到越來越冷的寒意。2020年新冠疫情雖然是一場意外,卻也暴露出房企發(fā)展模式的脆弱和無限擴(kuò)張模式的窮途末路。
中國地產(chǎn)公司數(shù)萬家,不負(fù)債經(jīng)營的幾乎沒有,越是大的房企負(fù)債越多,恒大、融創(chuàng)、萬科、碧桂園都是負(fù)債排名靠前的企業(yè)。根據(jù)央行數(shù)據(jù),中國銀行體系截至2020年6月底,房地產(chǎn)貸款余額有12萬億元,還有44萬億的地產(chǎn)債務(wù)走的是理財和信托債券,乃至是高利貸通道。
針對地產(chǎn)公司不斷加杠桿、占用過多資本以追逐利潤的行為,政府也是騎虎難下。2020年至今,監(jiān)管層陸續(xù)出臺房企三道紅線、央行兩道紅線、土地兩集中政策,希望主動刺破地產(chǎn)泡沫,逐步化解積聚在這個行業(yè)中的巨大風(fēng)險。
那么,問題來了,協(xié)信之后,還有哪家正走在爆雷路上?
根據(jù)國盛證券按“三道紅線”標(biāo)準(zhǔn)測算,以2019年末數(shù)據(jù)為基準(zhǔn),銷售排名前50位的房地產(chǎn)企業(yè)中,均未超過警戒線的有11家,超過1條警戒線的有15家,超過2條警戒線的有8家,超過3條警戒線的有15家。
12家房企中,“三道紅線”位于紅檔的是4家房企:中國恒大(3333.HK)、融創(chuàng)中國(1918.HK)、綠地控股(600606.SH)、中梁控股(2772.HK);剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率分別是82.7%、84.2%、82.8%、80.8%;凈負(fù)債率分別是183.1%、214.1%、163.4%、120.9%;貨幣資金與短期債務(wù)之比分別是0.40、0.57、0.67%、0.70。
位于橙檔的是陽光城(000671.SZ),剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率分別是77.6%,凈負(fù)債率154.4%,貨幣資金與短期債務(wù)之比1.15。
位于黃檔的是碧桂園(2007.HK)、萬科(000002.SZ)、新城控股(601155.SH);剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率分別是82.7%、76.5%、76.5%;凈負(fù)債率分別是55.3%、36.7%、14.2%;貨幣資金與短期債務(wù)之比分別是2.14、1.68、2.42。
位于綠檔的多家央企系房地產(chǎn)公司,包括保利發(fā)展(600048.SH)、中海地產(chǎn)(0688.HK)、華潤置地(1109.HK)、華僑城(000069.SZ);剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率分別是67.4%、55.0%、56.4%、79.3%;凈負(fù)債率分別是57.1%、30.5%、32.5%、86.6%;貨幣資金與短期債務(wù)之比分別是2.09、4.00、2.89、1.01。
在“三道紅線”的降負(fù)債之路上,房企們有喜有憂,部分房企慶祝全線達(dá)標(biāo),部分房企仍在奮力追趕。
金輝、俊發(fā)分別發(fā)布數(shù)據(jù),稱其各項經(jīng)營指標(biāo)均未踩中“三條紅線”。
按照2020年年報數(shù)據(jù)顯示,融信中國“三條紅線”情況分別為凈負(fù)債率91%、剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為73.8%,現(xiàn)金短債比約為1.7,踩“三道紅線”中一條。
融創(chuàng)2020年年報數(shù)據(jù)則顯示,其三項資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)連續(xù)實現(xiàn)改善:2020年底,凈負(fù)債率同比下降76個百分點至96%;非受限現(xiàn)金短債比提升至1.08,剔除預(yù)收款項后的資產(chǎn)負(fù)債率降至78%。按照“三道紅線”標(biāo)準(zhǔn),融創(chuàng)已降至黃檔,“降杠桿”取得成效。
此外,寶龍地產(chǎn)(1328.HK)也發(fā)布了2020年全年業(yè)績公告,其中凈負(fù)債率與現(xiàn)金短債比歸綠檔。但寶龍地產(chǎn)管理層表示,未來兩年,公司凈負(fù)債率跟現(xiàn)金短債比保持在綠檔肯定沒問題,但是扣除預(yù)售賬款后的總負(fù)債率控制在70%以下還是有一點小壓力。
踩中“三道紅線”的則有格力地產(chǎn)。截至其三季度報告顯示,2020年前三季度,格力地產(chǎn)剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為75.34%,凈負(fù)債率為197.26%,現(xiàn)金短債比為0.45,已踩中 “三道紅線”。
中國的房地產(chǎn)行業(yè)正在經(jīng)歷一場市場出清的過程,爆雷、破產(chǎn)、并購重組都是市場自我調(diào)節(jié)的手段。一些過度投資和不當(dāng)投資將在這場市場出清中得到清算。但對于房企們而言,to be or not to be,則是這場高周轉(zhuǎn)游戲終結(jié)前的最后詰問。問題是,留給他們的時間還足夠嗎?
注:文章為作者獨立觀點,不代表資產(chǎn)界立場。
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原標(biāo)題: 協(xié)信之后,哪些房企還在爆雷路上?|資本市場