作者：小債看市

來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）

歷時(shí)近五年，明發(fā)集團(tuán)股票終于迎來(lái)了復(fù)牌，但首日即暴跌60%，反應(yīng)了投資者對(duì)其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)情況的擔(dān)憂(yōu)。

1月18日，停牌近五年后，明發(fā)集團(tuán)（00846.HK）股票復(fù)牌即暴跌，收盤(pán)于0.73港元，跌幅為61.38%，創(chuàng)出2009年上市以來(lái)最大跌幅，股價(jià)跌至新低。 

股價(jià)走勢(shì)

2016年3月，普華永道稱(chēng)未能對(duì)明發(fā)集團(tuán)若干股權(quán)轉(zhuǎn)讓、銷(xiāo)售交易以及多項(xiàng)與其他公司具資金流動(dòng)性質(zhì)的事宜取得足夠且適當(dāng)?shù)膶徍藨{證，就其2015年財(cái)務(wù)報(bào)表“不發(fā)表意見(jiàn)”。

之后，港交所責(zé)令明發(fā)集團(tuán)于2016年4月1日起停牌，誰(shuí)知這一下竟停牌了4年零9個(gè)月。

為了復(fù)牌，期間明發(fā)集團(tuán)做了多次努力，2020年7月黃氏家族退居幕后，職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)上任，外界一致認(rèn)為這是實(shí)控人黃煥明繼辭去執(zhí)行董事、董事會(huì)主席后，黃氏家族為公司復(fù)牌做出的最大讓步。

另外，在停牌的這幾年里，流動(dòng)性危機(jī)一直伴隨在明發(fā)集團(tuán)左右。

2020年5月，明發(fā)集團(tuán)2.2億美元私募債未能到期兌付，已構(gòu)成違約。

除了債務(wù)違約，明發(fā)集團(tuán)還不惜高息發(fā)債“飲鴆止渴”，甚至發(fā)出亞洲債券公開(kāi)市場(chǎng)里最高的融資利率債券。

2020年1月和6月，明發(fā)集團(tuán)先后發(fā)行票息15%的2.2億美元債券和票息22%的1.76億美元債債券，發(fā)債成本畸高令市場(chǎng)咋舌。

其中，1.76億美元債條款規(guī)定，如明發(fā)集團(tuán)不能及時(shí)兌付發(fā)生逾期，該券票息將上浮至32%。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前明發(fā)集團(tuán)已無(wú)存續(xù)債券，1月13日其已全額贖回最后一筆存量債券，并結(jié)付應(yīng)計(jì)利息。 

據(jù)官網(wǎng)介紹，明發(fā)集團(tuán)創(chuàng)始于1994年，是一家以城市運(yùn)營(yíng)為核心，以商業(yè)地產(chǎn)、住宅地產(chǎn)、酒店經(jīng)營(yíng)為支柱產(chǎn)業(yè)，并涉及工業(yè)、商貿(mào)、投資等多項(xiàng)領(lǐng)域的集團(tuán)企業(yè)。

2009年，明發(fā)集團(tuán)登陸港交所，成為繼寶龍地產(chǎn)、禹洲地產(chǎn)之后在港上市的第三家廈門(mén)民營(yíng)房企。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，明發(fā)集團(tuán)的控股股東為銀誠(chéng)公司，持股比例為83.47%，穿透后實(shí)控人為自然人黃煥明，持有公司83.7%的股份。

近年來(lái)，明發(fā)集團(tuán)銷(xiāo)售下滑，業(yè)績(jī)不穩(wěn)，資金鏈異常緊張。

2019年，明發(fā)集團(tuán)合同銷(xiāo)售大幅下滑30%，早已被甩出“中國(guó)百?gòu)?qiáng)房企”陣營(yíng)之外；2020年上半年受疫情影響其銷(xiāo)售額再次下滑近2成。

不過(guò)，2020年上半年由于交付面積增加，明發(fā)集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入75.52億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.53億元，整體業(yè)績(jī)向好。

凈利率情況

截至2020年二季末，明發(fā)集團(tuán)總資產(chǎn)為753.55億元，總負(fù)債578.12億元，凈資產(chǎn)175.42億元，資產(chǎn)負(fù)債率76.72%，剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率68.63%，凈負(fù)債率僅15%，杠桿率較低。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，明發(fā)集團(tuán)主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總負(fù)債比高達(dá)92%，債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理。

截至2020年二季末，明發(fā)集團(tuán)流動(dòng)負(fù)債有533.83億元，主要為其他流動(dòng)負(fù)債，其短期借貸有50.69億元。

相較于短債壓力，明發(fā)集團(tuán)流動(dòng)性吃緊，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物只有31.17億元，不足以覆蓋短期債務(wù)，現(xiàn)金短債比為0.6，短期償債風(fēng)險(xiǎn)較高。

近年來(lái)，明發(fā)集團(tuán)短期借貸規(guī)模高居不下，并且不斷攀升，但其資金流動(dòng)性卻一直處于緊繃狀態(tài)，甚至在2011-2014年間現(xiàn)金不足十億接近枯竭，其流動(dòng)性危機(jī)由來(lái)已久。

受制于資金緊張，明發(fā)集團(tuán)在2020年上半年新增土地儲(chǔ)備約120萬(wàn)平方米，同比僅增長(zhǎng)5.6%其應(yīng)占土地儲(chǔ)備2250萬(wàn)平方米，包括133個(gè)項(xiàng)目。

除此之外，明發(fā)集團(tuán)還有非流動(dòng)負(fù)債44.3億元，其中長(zhǎng)期借款7.62億元。

可以看出，明發(fā)集團(tuán)外部融資主要依賴(lài)于短期借貸，除此之外其還通過(guò)應(yīng)收賬款以及質(zhì)押給華融國(guó)際的股權(quán)質(zhì)押來(lái)融資。

值得注意的是，2019年以來(lái)明發(fā)集團(tuán)籌資性現(xiàn)金流凈額轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)，2019年和2020年上半年分別凈流出36.5億和5.12億元，說(shuō)明外部融資渠道不暢，融資環(huán)境惡化。

在資產(chǎn)質(zhì)量方面，明發(fā)集團(tuán)的其他應(yīng)收款規(guī)模較大，占流動(dòng)資產(chǎn)比超10%，對(duì)資金形成較大占用且未來(lái)存在一定回收風(fēng)險(xiǎn)。

復(fù)牌無(wú)期，資金壓力下，2019年明發(fā)集團(tuán)開(kāi)始賣(mài)子求生。

2019年4月，明發(fā)集團(tuán)將全資子公司東勝公司51%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給世茂房地產(chǎn)，對(duì)價(jià)27.92億元，以此來(lái)緩解資金壓力。

值得一提的是，近年來(lái)明發(fā)集團(tuán)因工程質(zhì)量、安全事故及欠薪等消息負(fù)面不斷，2019年其馬鞍山、淄博等多地子公司被曝多次因拖欠工資問(wèn)題被通報(bào)。

總得來(lái)看，明發(fā)集團(tuán)銷(xiāo)售下滑，業(yè)績(jī)不穩(wěn)；流動(dòng)性緊張，短期償債壓力大；外部融資環(huán)境惡化，不惜高息發(fā)債，流動(dòng)性壓力猶存。

1985年，黃煥明廈門(mén)大學(xué)畢業(yè)后，只身赴香港創(chuàng)業(yè) 。

1994年，在香港商界小有名氣的黃煥明，與弟弟黃慶?；氐綇B門(mén)創(chuàng)立明發(fā)集團(tuán)，業(yè)務(wù)聚焦房地產(chǎn)以及酒店經(jīng)營(yíng)。

1998年，廈門(mén)前埔規(guī)劃還未清晰，黃煥明在這里一次性開(kāi)發(fā)了13萬(wàn)平方米的明發(fā)國(guó)際新城，他以每平方米1600元的樓面地價(jià)取得這一用地。

明發(fā)國(guó)際新城的投資策略，奠定了黃煥明投資房地產(chǎn)的策略——在未開(kāi)發(fā)區(qū)域提前布局大盤(pán)，鎖定發(fā)展紅利，在這一戰(zhàn)略的支持下，明發(fā)集團(tuán)賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。

就在住宅開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)順風(fēng)順?biāo)?，黃煥明很快將目光投向商業(yè)地產(chǎn)。

2002年，明發(fā)集團(tuán)宣布進(jìn)軍商業(yè)地產(chǎn)，以7.85億元成功競(jìng)得蓮坂改造項(xiàng)目用地，立志將該項(xiàng)目打造成廈門(mén)的商業(yè)地標(biāo)，同時(shí)也開(kāi)始全國(guó)化拓展布局。

然而，由于運(yùn)營(yíng)、管理模式、設(shè)計(jì)等問(wèn)題，明發(fā)集團(tuán)商業(yè)項(xiàng)目登高跌重，不僅廈門(mén)明發(fā)廣場(chǎng)冷清異常，其在南京、合肥、揚(yáng)州、淄博等地的項(xiàng)目均運(yùn)營(yíng)不佳。

2007年，明發(fā)集團(tuán)啟動(dòng)上市計(jì)劃，并于2009年成功登陸港交所，成為繼寶龍地產(chǎn)、禹洲地產(chǎn)之后在香港上市的第三家廈門(mén)民營(yíng)房企。

上市后，明發(fā)集團(tuán)在揚(yáng)州、南京、上海、泰州等地的項(xiàng)目相繼落地。明發(fā)集團(tuán)的規(guī)模擴(kuò)圍也帶動(dòng)了明發(fā)四兄弟身家上漲。2009年開(kāi)始黃煥明家族連續(xù)多年登上《胡潤(rùn)百富榜》。

《2012胡潤(rùn)百富榜》數(shù)據(jù)顯示，黃煥明家族資產(chǎn)達(dá)85億元，位列第32位，為廈門(mén)地產(chǎn)家族中的首富。

然而，2014年由于拒不履行法院判決，黃煥明被列入“全國(guó)失信被執(zhí)行人”名單。

回頭看，家族式經(jīng)營(yíng)在明發(fā)集團(tuán)發(fā)展初期發(fā)揮了不小的作用，然而在2013年業(yè)績(jī)突降之后，明發(fā)的發(fā)展出現(xiàn)了轉(zhuǎn)向，家族式管理則是業(yè)績(jī)變動(dòng)的主要原因。

另一方面，閩系房企向來(lái)以激進(jìn)著稱(chēng)，前有福晟和泰禾相繼爆發(fā)債務(wù)危機(jī)，在停牌五年后雖重獲新生，但明發(fā)集團(tuán)在飛速發(fā)展的房地產(chǎn)行業(yè)中愈發(fā)邊緣化，其未來(lái)之路將布滿(mǎn)荊軻。

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原標(biāo)題： 暴跌60%！“閩系房企”復(fù)牌成仙股，因?qū)徲?jì)原因停牌近五年之久