中證鵬元評(píng)級(jí) 作者：劉志強(qiáng)、黃麗妃
來源：中證鵬元評(píng)級(jí)（ID:cspengyuan)
主要內(nèi)容
2021年11月19日，中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)就《關(guān)于保險(xiǎn)公司發(fā)行無固定期限資本債券有關(guān)事項(xiàng)的通知（征求意見稿）》公開征求意見，明確保險(xiǎn)公司可以發(fā)行無固定期限資本債券（以下簡(jiǎn)稱“永續(xù)債”），本文分析了保險(xiǎn)公司永續(xù)債與資本補(bǔ)充債的區(qū)別，保險(xiǎn)公司永續(xù)債與銀行永續(xù)債、非金融企業(yè)永續(xù)債的區(qū)別，并在此基礎(chǔ)上，對(duì)保險(xiǎn)公司永續(xù)債的未來發(fā)行情況進(jìn)行展望。
（1）與資本補(bǔ)充債補(bǔ)充附屬一級(jí)資本不同，保險(xiǎn)公司永續(xù)債用于補(bǔ)充核心二級(jí)資本，能同時(shí)提高核心償付能力充足率和綜合償付能力充足率。
（2）受償二代二期工程落地、壽險(xiǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型及車險(xiǎn)綜合改革影響，短期內(nèi)保險(xiǎn)公司償付能力充足率面臨下降壓力，其中壽險(xiǎn)公司的下降壓力更大，補(bǔ)充資本動(dòng)力更強(qiáng)；保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)開展與償付能力充足率掛鉤，綜合償付能力充足率低于150%、核心償付能力充足率低于100%的公司具有較強(qiáng)的補(bǔ)充核心二級(jí)資本的需求。
（3）保險(xiǎn)公司永續(xù)債與銀行永續(xù)債整體條款設(shè)計(jì)較為相似，無利率跳升機(jī)制，具有次級(jí)屬性，包含減記或轉(zhuǎn)股條款，與非金融企業(yè)永續(xù)債相比，保險(xiǎn)公司永續(xù)債與銀行永續(xù)債“股性”更強(qiáng)。因此，保險(xiǎn)公司永續(xù)債的信用評(píng)級(jí)一般低于其主體評(píng)級(jí)。
（4）由于保險(xiǎn)公司永續(xù)債可能歸屬為權(quán)益工具，投資者群體將受到一定限制，預(yù)計(jì)發(fā)行難度和發(fā)行成本較資本補(bǔ)充債有所上升，前期保險(xiǎn)公司永續(xù)債發(fā)行主體可能以大型優(yōu)質(zhì)險(xiǎn)企為主，中小險(xiǎn)企也有較多發(fā)行機(jī)會(huì)。
2021年11月19日，中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)就《關(guān)于保險(xiǎn)公司發(fā)行無固定期限資本債券有關(guān)事項(xiàng)的通知（征求意見稿）》（以下簡(jiǎn)稱“《征求意見稿》”）公開征求意見，明確保險(xiǎn)公司可以發(fā)行無固定期限資本債券，本文分析了保險(xiǎn)公司永續(xù)債與資本補(bǔ)充債的區(qū)別，保險(xiǎn)公司永續(xù)債與銀行永續(xù)債、非金融企業(yè)永續(xù)債的區(qū)別，并在此基礎(chǔ)上，對(duì)保險(xiǎn)公司永續(xù)債的未來發(fā)行情況進(jìn)行展望。
與資本補(bǔ)充債補(bǔ)充附屬一級(jí)資本不同，保險(xiǎn)公司永續(xù)債用于補(bǔ)充核心二級(jí)資本，能同時(shí)提高核心償付能力充足率和綜合償付能力充足率
從發(fā)行主體來看，《征求意見稿》規(guī)定了保險(xiǎn)集團(tuán)（控股）公司不得發(fā)行永續(xù)債。從期限來看，永續(xù)債無固定到期期限，在償付能力充足率達(dá)標(biāo)的情況下，發(fā)行人能在發(fā)行5年后主動(dòng)選擇是否贖回永續(xù)債，較固定期限的資本補(bǔ)充債而言，穩(wěn)定性更好。從資本屬性來看，資本補(bǔ)充債用于補(bǔ)充附屬一級(jí)資本，僅有助于提高綜合償付能力充足率，而發(fā)行永續(xù)債可以補(bǔ)充核心二級(jí)資本，能同時(shí)提高核心償付能力充足率和綜合償付能力充足率。尤其重要的是，保險(xiǎn)公司永續(xù)債包含損失吸收條款，當(dāng)觸發(fā)事件發(fā)生時(shí)，將進(jìn)行減記或轉(zhuǎn)股，有助于增強(qiáng)保險(xiǎn)公司在持續(xù)經(jīng)營(yíng)期間的損失吸收能力。從償付順序來看，根據(jù)《保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第1號(hào)：實(shí)際資本》（以下簡(jiǎn)稱“《1號(hào)規(guī)則》”）的要求，核心二級(jí)資本的受償順序列于保單持有人和一般債權(quán)人之后、先于核心一級(jí)資本，附屬一級(jí)資本的受償順序列于保單持有人和一般債權(quán)人之后、先于核心資本。
受償二代二期工程落地、壽險(xiǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型及車險(xiǎn)綜合改革影響，短期內(nèi)保險(xiǎn)公司償付能力充足率面臨下降壓力，其中壽險(xiǎn)公司的下降壓力更大，補(bǔ)充資本動(dòng)力更強(qiáng)；保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)開展與償付能力充足率掛鉤，綜合償付能力充足率低于150%、核心償付能力充足率低于100%的公司具有較強(qiáng)的補(bǔ)充核心二級(jí)資本需求
受償二代二期工程落地、壽險(xiǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型及車險(xiǎn)綜合改革影響，短期內(nèi)保險(xiǎn)公司償付能力充足率面臨下降壓力，其中壽險(xiǎn)公司的下降壓力更大，補(bǔ)充資本動(dòng)力更強(qiáng)。受壽險(xiǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和代理人渠道轉(zhuǎn)型、車險(xiǎn)綜合改革等影響，保險(xiǎn)公司保費(fèi)增速承壓，疊加償二代二期工程對(duì)險(xiǎn)企資本認(rèn)定趨嚴(yán)，短期內(nèi)保險(xiǎn)公司償付能力充足率有一定的下降壓力。償二代二期工程規(guī)定原計(jì)入核心一級(jí)資本的保單未來盈余將分別計(jì)入核心一級(jí)資本、核心二級(jí)資本、附屬一級(jí)資本和附屬二級(jí)資本，壽險(xiǎn)公司的核心償付能力充足率的下降幅度或?qū)⒋笥诰C合償付能力充足率，具有更為迫切的永續(xù)債發(fā)行需求。截至2021年9月末，最近一年末凈資產(chǎn)不低于10億元的壽險(xiǎn)公司和財(cái)險(xiǎn)公司償付能力充足率情況見下表，整體來看，財(cái)險(xiǎn)公司的償付能力充足率水平要高于壽險(xiǎn)公司。
保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)開展與償付能力充足率掛鉤，綜合償付能力充足率低于150%、核心償付能力充足率低于100%的公司具有較強(qiáng)的補(bǔ)充核心二級(jí)資本的需求。從表3來看，保險(xiǎn)公司的保險(xiǎn)、投資等多項(xiàng)業(yè)務(wù)的開展與償付能力充足率直接掛鉤，位于臨界點(diǎn)以下（如綜合償付能力充足率位于150%以下、120%以下或100%以下，核心償付能力充足率位于75%以下或50%以下）的保險(xiǎn)公司，具有較強(qiáng)的資本補(bǔ)充需求。從表4來看，中游險(xiǎn)企的資本補(bǔ)充壓力較大，部分規(guī)模和收入較為靠前的保險(xiǎn)公司，同樣面臨較大的資本補(bǔ)充壓力。
與非金融企業(yè)永續(xù)債相比，保險(xiǎn)及銀行的永續(xù)債“股性”更強(qiáng)，無利率跳升機(jī)制，具有次級(jí)屬性，包含減記或轉(zhuǎn)股條款
從發(fā)行目的來看，保險(xiǎn)公司永續(xù)債主要起到補(bǔ)充核心二級(jí)資本的作用，銀行永續(xù)債主要用于補(bǔ)充其他一級(jí)資本，而非金融企業(yè)永續(xù)債主要起到融資、降杠桿的功能。
從利息支付條款來看，非金融企業(yè)永續(xù)債大多存在利率跳升機(jī)制，若企業(yè)沒有贖回債券，則融資成本提高，以此激勵(lì)發(fā)行人選擇贖回或不予延期，而監(jiān)管政策要求保險(xiǎn)公司核心二級(jí)資本工具、商業(yè)銀行其他一級(jí)資本補(bǔ)充工具不得含有利率跳升機(jī)制及其他贖回激勵(lì)，且至少5年后才能贖回，確保了保險(xiǎn)公司永續(xù)債、銀行永續(xù)債具有真正的“永續(xù)性”。
從償付順序來看，保險(xiǎn)公司永續(xù)債、銀行永續(xù)債均具有次級(jí)屬性，而多數(shù)非金融企業(yè)永續(xù)債的償付順序與一般債務(wù)等同，“債性”相對(duì)更強(qiáng)。
損失吸收條款為保險(xiǎn)永續(xù)債和銀行永續(xù)債的特有條款，當(dāng)觸發(fā)事件發(fā)生時(shí)（通常為保險(xiǎn)公司的核心償付能力充足率低于30%、銀行核心一級(jí)資本充足率降至5.125%或監(jiān)管認(rèn)定的無法生存條件），保險(xiǎn)公司或銀行永續(xù)債應(yīng)當(dāng)實(shí)施減記或轉(zhuǎn)股。
整體來看，與非金融企業(yè)永續(xù)債相比，保險(xiǎn)及銀行的永續(xù)債“股性”更強(qiáng)，無利率跳升機(jī)制，具有次級(jí)屬性，包含減記或轉(zhuǎn)股條款，因此，保險(xiǎn)公司永續(xù)債的信用評(píng)級(jí)一般低于其主體評(píng)級(jí)。
前期保險(xiǎn)公司永續(xù)債發(fā)行主體或?qū)⒁源笮蛢?yōu)質(zhì)險(xiǎn)企為主，中小險(xiǎn)企也有較多機(jī)會(huì)
由于保險(xiǎn)公司永續(xù)債可能歸屬為權(quán)益工具，投資者群體將受到一定限制，預(yù)計(jì)發(fā)行難度和發(fā)行成本較資本補(bǔ)充債有所上升，前期保險(xiǎn)公司永續(xù)債發(fā)行主體或?qū)⒁源笮蛢?yōu)質(zhì)險(xiǎn)企為主。保險(xiǎn)公司永續(xù)債具有次級(jí)屬性，包含損失吸收條款，整體條款設(shè)計(jì)與銀行永續(xù)債較為相似，中國(guó)銀行于2019年1月25日發(fā)行了第一支銀行永續(xù)債“19中國(guó)銀行永續(xù)債01”，從存量銀行永續(xù)債來看，截至2021年末，存量銀行永續(xù)債余額合計(jì)18,035億元，其中主體評(píng)級(jí)為AAA的占比為95.76%，主體評(píng)級(jí)為AA+的占比為3.20%，可見銀行永續(xù)債發(fā)行主體整體資質(zhì)較高。保險(xiǎn)公司作為持牌金融機(jī)構(gòu)，整體資質(zhì)相對(duì)較好，頭部險(xiǎn)企的資信等級(jí)較高，從銀行永續(xù)債的發(fā)行歷程及現(xiàn)狀來看，中短期內(nèi)保險(xiǎn)公司永續(xù)債或?qū)⒁源笮蛢?yōu)質(zhì)險(xiǎn)企為主。
截至2021年末，有24家主體級(jí)別為AA+、13家主體級(jí)別為AA的銀行已成功發(fā)行永續(xù)債，未來中小險(xiǎn)企也有較多的發(fā)行永續(xù)債機(jī)會(huì)。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議
本文由“中證鵬元評(píng)級(jí)”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請(qǐng)勿轉(zhuǎn)載，謝謝！
原標(biāo)題： 保險(xiǎn)公司永續(xù)債即將開閘，資本補(bǔ)充工具進(jìn)一步豐富，有助于緩解核心資本補(bǔ)充壓力
