西政財(cái)富 作者：西政財(cái)富
來(lái)源：西政財(cái)富（ID：xizhengcaifu）
筆者按：
在地產(chǎn)的并購(gòu)重組中，品牌開發(fā)商（如百?gòu)?qiáng)或地方龍頭房企）與土地方的合作開發(fā)是最為常見的一種形式，品牌開發(fā)商可以做大規(guī)模、業(yè)績(jī)，土地方亦可借助開發(fā)商的品牌、實(shí)力、開發(fā)經(jīng)驗(yàn)等更好地實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的開發(fā)和利潤(rùn)。當(dāng)然，從合作情況來(lái)看，雖然與大型開發(fā)商合作有諸多好處，但是“被合作”的土地方在同股同權(quán)投資的情況下的融資卻面臨相當(dāng)大的挑戰(zhàn)。在合作開發(fā)項(xiàng)目所涉土地方融資層面，我們通常會(huì)要求大開發(fā)商為該土地方的融資提供擔(dān)保作為合作的前提條件，然而在項(xiàng)目開發(fā)貸之前大開發(fā)商通常都不太愿意為土地方的融資提供擔(dān)保（涉及公告、出表等敏感事項(xiàng)），因此我們也經(jīng)常變通為要求土地方提供我們認(rèn)可的抵押物進(jìn)行抵押融資。為破解合作開發(fā)項(xiàng)目中土地方的融資難題，我們特總結(jié)目前市場(chǎng)上信托等資金機(jī)構(gòu)對(duì)土地方提供融資的相關(guān)操作實(shí)務(wù)，供各位同業(yè)人士參考。
一、合作開發(fā)項(xiàng)目中土地方融資的基本架構(gòu)及融資要素說(shuō)明
1.土地方將持有的項(xiàng)目公司48%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給資金機(jī)構(gòu)，資金機(jī)構(gòu)向土地方支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款。
2.資金機(jī)構(gòu)向項(xiàng)目公司追加股東投入，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款與股東投入金額合計(jì)不超過(guò)項(xiàng)目投資峰值的60%-70%，該股東投入可用于歸還開發(fā)商前期對(duì)項(xiàng)目公司的股東借款及項(xiàng)目后續(xù)的開發(fā)建設(shè)。
3.資金機(jī)構(gòu)投資期間，項(xiàng)目公司向資金機(jī)構(gòu)返還股東投入；土地方到期回購(gòu)資金機(jī)構(gòu)持有項(xiàng)目公司的股權(quán)。
4.資金機(jī)構(gòu)的優(yōu)先權(quán)：項(xiàng)目公司的銷售回款需優(yōu)先償還資金機(jī)構(gòu)的股東投入。
5.增信擔(dān)保措施
（1）土地抵押：視項(xiàng)目情況，將目標(biāo)地塊提供抵押擔(dān)保；
（2）股權(quán)質(zhì)押：剩余52%的股權(quán)質(zhì)押給資金機(jī)構(gòu)；
（3）開發(fā)商對(duì)項(xiàng)目提供流動(dòng)性支持；
（4）章證照共管，委派高管等；
（5）其他
6.退出方式
（1）土地方回購(gòu)：土地方回購(gòu)資金機(jī)構(gòu)持有的項(xiàng)目公司股權(quán)；
（2）開發(fā)商對(duì)賭回購(gòu)（如有）：開發(fā)商因觸發(fā)對(duì)賭條款或回購(gòu)條款，或存在違約行為，開發(fā)商回購(gòu)資金機(jī)構(gòu)持有項(xiàng)目公司的股權(quán)。
（一）大開發(fā)商介入方式
1.通常大開發(fā)商以增資入股方式參與目標(biāo)公司，增資完成后，由大開發(fā)商持有大股，土地方持有小股，便于大開發(fā)商并表以及項(xiàng)目后續(xù)申請(qǐng)融資、項(xiàng)目銷售安排。
2.在大開發(fā)商對(duì)項(xiàng)目公司增資進(jìn)入并取得大股同時(shí)，會(huì)約定土地方將持有的目標(biāo)公司剩余的股權(quán)質(zhì)押給大開發(fā)商，但同時(shí)對(duì)后續(xù)融資約定“后續(xù)項(xiàng)目融資需將目標(biāo)公司全部股權(quán)質(zhì)押給提供開發(fā)建設(shè)貸款的銀行、信托或其他金融機(jī)構(gòu)的，雙方共同解除目標(biāo)公司剩余股權(quán)質(zhì)押狀態(tài)，并將目標(biāo)公司所有股權(quán)質(zhì)押給相應(yīng)的融資機(jī)構(gòu)”。
3.通常雙方會(huì)在合作協(xié)議中約定規(guī)定期限內(nèi)項(xiàng)目的進(jìn)展情況，比如舊改項(xiàng)目取得新的《用地規(guī)劃條件告知書》，國(guó)土部門核發(fā)的《補(bǔ)繳地價(jià)通知書》，地塊達(dá)到“三通一平”標(biāo)準(zhǔn)，地塊上無(wú)其他建筑物、附著物，無(wú)第三方權(quán)屬等等。若土地方未完成前述約定事項(xiàng)，則大開發(fā)商需按照年化收益X%收取資金占用利息，并賦予大開發(fā)商無(wú)責(zé)解約權(quán)。
（二）項(xiàng)目公司前期融資及股東借款償還
1.依托于大開發(fā)商的品牌實(shí)力及融資能力，通常約定大開發(fā)商負(fù)責(zé)目標(biāo)公司、目標(biāo)地塊向金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)項(xiàng)目前期融資，并約定融資金額。對(duì)于項(xiàng)目前期融資款不足以覆蓋土地出讓金的部分，約定由大開發(fā)商以股東借款方式予以解決。
2.項(xiàng)目前期融資綜合利息成本不高于X%/年，綜合利息支出由項(xiàng)目公司承擔(dān)。
3.約定項(xiàng)目前期融資期限，由項(xiàng)目公司取得開發(fā)貸后償還，不足部分由大開發(fā)商以股東借款形式解決。
4.項(xiàng)目取得開發(fā)建設(shè)貸款且預(yù)留未來(lái)X個(gè)月開發(fā)建設(shè)運(yùn)營(yíng)資金后七個(gè)工作日內(nèi)，開發(fā)建設(shè)貸款的剩余資金由目標(biāo)公司優(yōu)先用于項(xiàng)目前期融資的償還，比如剩余的大開發(fā)商對(duì)目標(biāo)公司的全部股東投入（包括股東借款本息及目標(biāo)地塊在取得開發(fā)建設(shè)貸款或其他融資前，大開發(fā)商為目標(biāo)地塊的開發(fā)建設(shè)實(shí)際墊付的各項(xiàng)費(fèi)用）；開發(fā)建設(shè)貸款不足以償還的，則優(yōu)先以項(xiàng)目銷售回款償還。
（三）目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)及資金歸集使用
1.目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)部分雙方約定人員委派、供應(yīng)商的選擇、建造成本約定、品牌使用、物業(yè)選擇、營(yíng)銷方案確定、爭(zhēng)議糾紛的約定等內(nèi)容。
2.在合作協(xié)議中，大開發(fā)商亦會(huì)要求約定“在目標(biāo)公司每月銷售回款及銀行開發(fā)貸融資，留足運(yùn)營(yíng)資金、歸還到期開發(fā)貸、支付大開發(fā)商按約定計(jì)提的款項(xiàng)、償還大開發(fā)商全部股東投入后仍有富余的資金時(shí)，雙方同意由大開發(fā)商對(duì)目標(biāo)公司的富余資金進(jìn)行資金歸集使用，大開發(fā)商按照歸集資金的年利率X%（通常系大開發(fā)商集團(tuán)設(shè)定的融資成本控制線，比如不超過(guò)年化10%的利率）向目標(biāo)公司支付利息”。
（四）費(fèi)用及利潤(rùn)分配約定
1.在合作開發(fā)項(xiàng)目中，大開發(fā)商會(huì)與土地方約定收取一定的綜合管理費(fèi)用，比如固定金額的目標(biāo)公司管理費(fèi)用、營(yíng)銷費(fèi)用，并由大開發(fā)商包干使用；或者約定按照項(xiàng)目銷售收入收取一定比例的管理費(fèi)用。而財(cái)務(wù)費(fèi)用則由項(xiàng)目公司單獨(dú)列支。
2.在利潤(rùn)分配上，大開發(fā)商可與合作方約定項(xiàng)目的預(yù)期收益標(biāo)準(zhǔn)，并設(shè)立浮動(dòng)的分配方案及超額利潤(rùn)分配，而非簡(jiǎn)單按照股權(quán)比例進(jìn)行分配?；蛘呒s定大開發(fā)商收取固定的收益（如5000萬(wàn)），并約定在首次開盤后1個(gè)月內(nèi)、6個(gè)月內(nèi)分別以股東預(yù)分紅形式向大開發(fā)商支付，不足的在后續(xù)月份優(yōu)先支付補(bǔ)足；項(xiàng)目物業(yè)完成交付后，支付約定利潤(rùn)余款等等。
（五）大開發(fā)商退出安排
在項(xiàng)目開發(fā)完畢且物業(yè)完成交付，大開發(fā)商按照約定足額收回股東借款、綜合管理費(fèi)用、固定收益及其他約定款項(xiàng)（如有）后，大開發(fā)商可按協(xié)議約定退出目標(biāo)公司，由土地方后續(xù)經(jīng)營(yíng)并享有項(xiàng)目剩余權(quán)益。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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原標(biāo)題： 合作開發(fā)項(xiàng)目中土地方的融資策略
