十年磨一劍，綠城管理大刀闊斧將登陸資本市場

那年綠城芳齡20，嫁至中交，藍(lán)城尚幼，宋衛(wèi)平先生始終陪伴呵護(hù)

這位代建“獨(dú)角獸”的誕生尚可追溯到綠城危機(jī)爆發(fā)的前夜

2008年以前，綠城的經(jīng)營性現(xiàn)金流一直為負(fù)，賬上現(xiàn)金流主要來自于籌資活動(dòng)

而以代建類的輕資產(chǎn)戰(zhàn)略不投入自由資金，只做管理和品牌輸出，可有利解決資金鏈緊張的窘迫，綠城代建應(yīng)運(yùn)而生

圖1: 2006-2007年綠城財(cái)務(wù)指標(biāo)

2010年，綠城前行政總裁曹舟南奉宋衛(wèi)平命令開始組建綠城代建平臺(tái)，代建業(yè)務(wù)也開始從保障房延伸到商業(yè)代建

2015年，綠城收購綠城中國高管曹舟南和應(yīng)國永個(gè)人創(chuàng)業(yè)公司綠城鼎益和綠城時(shí)代

2016年6月，綠城宣布重組藍(lán)城，將已擁有百億規(guī)模的藍(lán)城的代建業(yè)務(wù)全部納入綠城上市平臺(tái)，自此行業(yè)地位已奠定

2017年啟動(dòng)上市計(jì)劃，但隨后由于綠城中國前主要股東壽柏年清空股份退出，又暫停了上市計(jì)劃

直到2019年7月，綠城管理集團(tuán)又重啟代建上市

截至2019年9月30日，綠城管理集團(tuán)布局覆蓋了全國84座城市，共有262個(gè)代建項(xiàng)目，管理總建筑面積為6850萬平方米，并約41%的項(xiàng)目位于國內(nèi)的一線及二線城市

十年時(shí)間，綠城管理不緊不慢，恰風(fēng)華正茂

一、地產(chǎn)代建，是一門好生意？

如今綠城管理占中國代建市場的市場規(guī)模份額達(dá)23.7%，這一規(guī)模已是第二大市場對(duì)手的兩倍以上

迎合資本市場需要，綠城代建被冠了不少名頭，代建“獨(dú)角獸”、“代建之王”

然而對(duì)于代建，是門好生意嗎？

1、發(fā)展模式足夠“輕”

輕資產(chǎn)運(yùn)行的綠城管理，并不需要投入大量資金，公司本身也沒有財(cái)務(wù)杠桿、存貨壓力

2、行業(yè)利潤相對(duì)“厚”

毛利率高達(dá)50%的一門生意，想必房地產(chǎn)的黃金時(shí)代也望其項(xiàng)背

單從數(shù)據(jù)層面看，綠城管理確實(shí)可圈可點(diǎn)

2017年、2018年、及截至2019年9月底，毛利率分別為56.8%、50.2%、53.8%及44.9%

3、天花板相對(duì)“高”

資本市場不會(huì)為一個(gè)封閉市場買單，而代建恰恰是片藍(lán)海

據(jù)中指院預(yù)計(jì)，2020-2024年中國代建市場于新訂約總建筑面積方面將以23.5%的復(fù)合年增長率繼續(xù)增長

2024年的市場新訂約總建筑面積達(dá)到1.93億㎡，合約銷售也將從3.6萬億元增至8.8萬億元

以上三點(diǎn)，似乎代建是門好生意！

二、“并不是所有的牛奶都叫特侖蘇，也并不是所有開發(fā)商都能夠做代建！”

代建的核心在于品牌輸出、管理輸出

品牌輸出賺的是“名號(hào)”錢，某種程度上來說是無形資產(chǎn)的“折舊”與變現(xiàn)，而管理輸出賺的是辛苦錢，所以需要轉(zhuǎn)變從甲方到乙方的角色，尤其是代建藍(lán)海競爭日益激烈

綠城管理何以一家獨(dú)大，除搶占行業(yè)先機(jī)外，本身積累的品牌口碑、脫胎于綠城、優(yōu)秀的操盤能力、資源整合重整都是先決條件

綠城的產(chǎn)品力在業(yè)內(nèi)有口皆碑，脫胎于綠城集團(tuán)，能以相對(duì)低廉的價(jià)格使用[綠城]商標(biāo)

綠城管理與綠城中國訂立長達(dá)十年的商標(biāo)許可協(xié)議，頭三年只需支付30百萬元、40百萬元及50百萬元，第4年至第10年各年均為60百萬元，后續(xù)續(xù)約則視同情況而定。

其次在于模式上的不斷突破創(chuàng)新：早在2016年綠城管理便首創(chuàng)代建4.0管理體系

而綠城代建4.0體系是一個(gè)整合房地產(chǎn)全產(chǎn)業(yè)鏈的平臺(tái)，從企業(yè)和業(yè)主兩大邏輯搭建，通過與企業(yè)對(duì)賭，最大程度上滿足企業(yè)的需求，快速做大市場

模式的創(chuàng)新與突破是需要勇氣和底氣的，確實(shí)“不是所有的牛奶都叫特侖蘇”

三、綠城管理的隱憂？

翻看綠城管理提交的財(cái)報(bào)，2019年整體毛利率44.2%，較2017年下降12.6%，雖高于TOP50房企的平均毛利率（34%），但仍需警惕

何以逐年下滑，問題出在哪？

1、商業(yè)代建合作模式將進(jìn)一步侵蝕利潤

代建業(yè)務(wù)收入主要來源有三部分：商業(yè)代建、政府代建、以及提供和代建相關(guān)的設(shè)計(jì)及開發(fā)咨詢服務(wù)

其中，商業(yè)代建業(yè)務(wù)是綠城管理收入占比最大的部分，占總收入的70%以上。

而商業(yè)代建分為自行營運(yùn)和與業(yè)務(wù)伙伴合作兩種運(yùn)作模式，而問題關(guān)鍵在于合作模式收入占比從2017年的11.8%上升至2019年的33.9%

自行營運(yùn)和與業(yè)務(wù)伙伴合作的主要區(qū)別在于是否需要支付若干不等的管理費(fèi)

業(yè)務(wù)伙伴合作由于額外管理費(fèi)指出造成合作模式的毛利率遠(yuǎn)比直營模式要低。通常情況下，在合作模式下，其收取的商業(yè)代建項(xiàng)目總管理費(fèi)的20%-30%

合作模式是拉低綠城管理盈利能力的黑手

2、財(cái)務(wù)減值風(fēng)險(xiǎn)

代建雖然是輕資產(chǎn)，但是收入的回收期較長，通常收回代建項(xiàng)目的所有收入可能需要5-6年，較長的回款期存在財(cái)務(wù)減值風(fēng)險(xiǎn)，即需要計(jì)提虧損撥備

以綠城管理為例，截至2019年年底，綠城管理合約資產(chǎn)的賬面成本為3.12億元，計(jì)提的信貸虧損撥備卻達(dá)到1801.7萬元

3、品牌風(fēng)險(xiǎn)：某種程度上屬于“操著賣白粉的心，賺賣白菜的錢”

由于品牌使用中，一旦開發(fā)商由于工程質(zhì)量等問題，將會(huì)牽涉數(shù)起維權(quán)事件，翻看綠城的財(cái)報(bào)，招股書披露，其在兩項(xiàng)法律訴訟中被列為被告，被申索總額就高達(dá)6030萬元

2018年的代建江湖，有綠城，也有藍(lán)城

由綠城和藍(lán)城聯(lián)袂開拓的代建江湖，猶如春來江水綠如藍(lán)，安定而美好！

而宋衛(wèi)平先生恰是最大的公約數(shù)和精神領(lǐng)袖