在甄別融資項(xiàng)目融資需求的真實(shí)性后，資金方進(jìn)行項(xiàng)目融資調(diào)查時(shí)會(huì)重點(diǎn)判斷融資主體的綜合實(shí)力以及背景、核實(shí)融資金額與借款實(shí)際用途、融資成本接受度、融資期限要求、還款來源、增信擔(dān)保措施、投資放款進(jìn)度、投資退出可行性，并結(jié)合對項(xiàng)目本體情況，對項(xiàng)目融資作出綜合評價(jià)。

投資首先是投人和團(tuán)隊(duì)，在提供項(xiàng)目融資前，機(jī)構(gòu)人員一般都會(huì)通過圈內(nèi)資源以及三方公開渠道搜集融資主體的基本信息，包括但不限于：

1.融資主體及實(shí)控人的背景調(diào)查，實(shí)際控制人及融資主體價(jià)值觀，融資主體是否存在被訴被執(zhí)行信息、市場負(fù)面新聞等；

2.明確融資主體找本機(jī)構(gòu)融資的原因，是否找尋過其他銀行、信托等金融機(jī)構(gòu)，被拒絕提供融資的真實(shí)原因；

3.如果是收并購項(xiàng)目需要融資，且已有前手介入過該項(xiàng)目，現(xiàn)融資方想從前一受讓方收購該項(xiàng)目的，需核實(shí)前一手退出該項(xiàng)目的原因；

4.房地產(chǎn)企業(yè)品牌價(jià)值、市場口碑、評級情況（網(wǎng)紅企業(yè)一般都不在大多數(shù)機(jī)構(gòu)的合作白名單范圍內(nèi)）；

5.融資主體資產(chǎn)負(fù)債率（一般可接受資產(chǎn)負(fù)債率不超過70%或80%），融資主體及其集團(tuán)公司拿地風(fēng)格及業(yè)務(wù)布局（考慮到三四線項(xiàng)目的去化問題，原則上目前市場行情下三四線城市項(xiàng)目融資相對謹(jǐn)慎，但實(shí)力開發(fā)商除外）；

6.同類或成功項(xiàng)目的經(jīng)驗(yàn)，所擁有的其他項(xiàng)目或經(jīng)營性業(yè)務(wù)、產(chǎn)業(yè)，以判斷融資主體及其集團(tuán)的綜合實(shí)力，便于增信擔(dān)保措施的設(shè)置。

（一）融資金額一般都與借款用途及相應(yīng)的用款金額直接掛鉤，另外就是考慮自有資金的投入比例問題，當(dāng)然最終的授信額度（或融資額度、放款額度）則需同時(shí)依據(jù)抵押物或質(zhì)押物的價(jià)值確定（注意還要考慮抵押率及質(zhì)押率的問題）。

1.地產(chǎn)項(xiàng)目的融資操作層面，授信額度（或融資額度、放款額度）經(jīng)常與項(xiàng)目現(xiàn)階段實(shí)際價(jià)值掛鉤，在提供項(xiàng)目融資前，機(jī)構(gòu)會(huì)根據(jù)項(xiàng)目目前所處階段綜合評估項(xiàng)目價(jià)值以及抵押物的價(jià)值，估值方法則包括市場比較法、假設(shè)開發(fā)法（剩余法）、收益還原法（NPV）、成本逼近法（成本法）、基準(zhǔn)地價(jià)法等。

2.再以深圳的城市更新類項(xiàng)目為例，考慮到城市更新項(xiàng)目的時(shí)間周期及風(fēng)險(xiǎn)性，項(xiàng)目所處各階段的估值存在明顯的差異，因此項(xiàng)目所處各階段所獲得的融資金額亦不相同，當(dāng)然具體放款需根據(jù)抵押率及抵押凈值設(shè)置安全墊、安全邊際。

以城市更新項(xiàng)目取得土地使用權(quán)證的樓面地價(jià)總價(jià)款為例，一般過了四會(huì)的項(xiàng)目可按樓面地價(jià)總價(jià)款的20%進(jìn)行估值，列入計(jì)劃后可按樓面地價(jià)總價(jià)款的50%進(jìn)行估值，專規(guī)通過后按70%進(jìn)行估值，實(shí)施主體確認(rèn)后按80%進(jìn)行估值，拿到土地證后即相當(dāng)于取得100%對價(jià)。

做一個(gè)簡單的假設(shè)示例，假如一個(gè)工改商項(xiàng)目用地扣除移交部分的用地為10000平方米，項(xiàng)目剛列入計(jì)劃，獲批的綜合容積率為7.0，取得商業(yè)用地時(shí)的樓面地價(jià)為15000元/平方米，需補(bǔ)繳的土地出讓金為5億元，則取得更新商業(yè)用地的價(jià)值為10000*7.0*15000=10.5億元，項(xiàng)目前期的價(jià)值為10.5-5=5.5億元，按項(xiàng)目現(xiàn)在所處的報(bào)批階段折算的項(xiàng)目現(xiàn)狀價(jià)值可大概估算為5.5*20%=1.1億元，如設(shè)置風(fēng)控措施，則項(xiàng)目抵押或股權(quán)質(zhì)押的擔(dān)保價(jià)值不得超過1.1億元。

（二）融資款對應(yīng)的融資用途經(jīng)常出現(xiàn)與實(shí)際融資款用途不一致的情形，比如通過滿足“四三二”條件的項(xiàng)目取得融資款后用于其他拿地或更新項(xiàng)目，通過項(xiàng)目方的關(guān)聯(lián)公司取得流貸后用于其他前期項(xiàng)目等。

（三）在機(jī)構(gòu)的放款層面，可進(jìn)一步核實(shí)項(xiàng)目融資款的真實(shí)用途，要求項(xiàng)目方說明用款計(jì)劃，并合理安排放款的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，比如城市更新項(xiàng)目在綜合授信前提下按列入計(jì)劃、簽訂拆賠協(xié)議、通過專規(guī)、取得實(shí)施主體資格、取得補(bǔ)繳土地出讓金通知等節(jié)點(diǎn)相應(yīng)放款。

考量融資主體對成本的接受度，并結(jié)合市場的平均成本以確定合作的可行性。目前融資成本一般隨行就市，若融資主體對成本的接受度極高，則需關(guān)注其真實(shí)的還款意愿及還款能力、核實(shí)其還款來源。

融資期限的設(shè)置與項(xiàng)目的推進(jìn)計(jì)劃及退出路徑掛鉤，不同的募資渠道對不同產(chǎn)品期限的接受度亦不相同。

對融資方而言，融資期限肯定越長越好，但對機(jī)構(gòu)而言，期限長的產(chǎn)品往往賣不出去，以債權(quán)融資為例，一年期的產(chǎn)品肯定比一年半的產(chǎn)品容易銷售（找銀行或三方代銷的時(shí)候，短期產(chǎn)品較為被投資人接受）。

與融資期限掛鉤的是項(xiàng)目推進(jìn)進(jìn)度及還款來源的問題，以西政投資集團(tuán)投資的城市更新項(xiàng)目為例，對于列入計(jì)劃前的融資，其推進(jìn)至立項(xiàng)往往需經(jīng)歷較長的周期，在此階段更無收益來源可言，對此，需設(shè)置合理的退出路徑，如強(qiáng)化第三方回購或其他資金替換等（如貸款置換）。真股投資項(xiàng)目，其投資期限與項(xiàng)目推進(jìn)進(jìn)度掛鉤，在放款時(shí)亦建議與項(xiàng)目階段性成果掛鉤。

以房地產(chǎn)項(xiàng)目為例，其收益來源主要包括項(xiàng)目開發(fā)建設(shè)銷售后的回款、融資置換、回購擔(dān)保等。

1.本項(xiàng)目完成開發(fā)建設(shè)銷售后的還款

對于項(xiàng)目銷售回款，需先扣除總包優(yōu)先權(quán)、抵押債權(quán)等，由于商品房預(yù)售款必須?？顚Ｓ茫瑢Υ?，需注意預(yù)售款進(jìn)入監(jiān)管賬戶后出款難度。

根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，預(yù)售款專項(xiàng)用于購買該預(yù)售項(xiàng)目建設(shè)必須的建筑材料、設(shè)備和支付項(xiàng)目建設(shè)的施工進(jìn)度款（含工資及社會(huì)保險(xiǎn)）、法定稅費(fèi)、行政罰款，對于前述的款項(xiàng)需憑借監(jiān)理企業(yè)和施工企業(yè)共同確認(rèn)的施工計(jì)劃、施工進(jìn)度說明、施工企業(yè)和材料設(shè)備供應(yīng)企業(yè)收款賬號，經(jīng)銀行及住建等政府部門審批同意后，款項(xiàng)方能直接支付至施工企業(yè)或材料設(shè)備供應(yīng)企業(yè)。

若開發(fā)商需將預(yù)售資金轉(zhuǎn)出，則需施工企業(yè)的高度配合，也即融資機(jī)構(gòu)在項(xiàng)目存在總包優(yōu)先權(quán)、抵押債權(quán)的情況下應(yīng)充分評估項(xiàng)目去化難度及回款的分配情況，以避免還款來源落空造成投資風(fēng)險(xiǎn)。

2.貸款置換的可行性分析

在提供項(xiàng)目融資前，機(jī)構(gòu)還需對后市的融資環(huán)境進(jìn)行充分評估，判斷項(xiàng)目是否可順利推進(jìn)到相關(guān)節(jié)點(diǎn)，并取得低息融資完成融資置換，實(shí)現(xiàn)融資退出。

以深圳市場為例，受工業(yè)區(qū)塊線管理辦法及城中村綜合整治分區(qū)劃定等新政的影響，很多機(jī)構(gòu)投資的項(xiàng)目無法推進(jìn)，亦無法繼續(xù)引入資金實(shí)現(xiàn)貸款置換，最終面臨難以退出的困局。

需要注意的是，對于能做貸款置換的項(xiàng)目，在過橋資金銜接的問題上，最好在融資置換款項(xiàng)下發(fā)之前提前落實(shí)“強(qiáng)擔(dān)?！被颉昂笫仲J款批復(fù)的下達(dá)”。

3.其他還款來源

股東的回購擔(dān)保、差額補(bǔ)足、其他項(xiàng)目的銷售收入、租金收益擔(dān)保等在融資項(xiàng)目中亦是常見的還款來源。

根據(jù)項(xiàng)目的實(shí)際情況，包括但不限于土地/在建工程/房產(chǎn)抵押、股權(quán)/應(yīng)收賬款/票據(jù)質(zhì)押、公章證照共管、集團(tuán)擔(dān)保、實(shí)際控制人擔(dān)保、差額補(bǔ)足、股權(quán)回購、董事及/或財(cái)務(wù)人員派駐、一票否決等。深圳城市更新項(xiàng)目不同階段可引入的增信擔(dān)保措施包括：

資金投放進(jìn)度層面，具體需與項(xiàng)目所處階段、項(xiàng)目推進(jìn)進(jìn)度及取得的階段性結(jié)果掛鉤，比如分別在列入計(jì)劃、專規(guī)通過、實(shí)施主體資格確認(rèn)、收到補(bǔ)繳土地出讓金通知等階段進(jìn)行放款。

投資退出的可行性分析則可判斷項(xiàng)目未來實(shí)現(xiàn)融資置換的可行性以及融資主體的綜合實(shí)力，就本項(xiàng)目是否與實(shí)力第三方達(dá)成后續(xù)深度合作等，確保項(xiàng)目未來有“接盤俠”參與，實(shí)現(xiàn)本次融資的安全退出。

以下根據(jù)西政系基金公司的項(xiàng)目投研要點(diǎn)簡要介紹項(xiàng)目本體判斷相關(guān)內(nèi)容：

（一）區(qū)位選擇

不管是銀行、信托還是私募，融資機(jī)構(gòu)在挑選項(xiàng)目時(shí)，一般會(huì)考慮到地緣以及當(dāng)?shù)卣呒笆袌霏h(huán)境等因素。在地域挑選上，有的會(huì)選擇一線城市、二線省會(huì)城市或一些重點(diǎn)城市，劃分一二三四類城市，如一類城市包括北上深廣；二類城市包括天津、武漢、鄭州、青島、濟(jì)南、合肥、南京、蘇州、杭州、重慶、成都、西安、廈門、福州等；三類城市包括：無錫、寧波、昆明、?？凇⒋筮B、南寧、貴陽、太原、南昌、佛山、東莞、珠海等；四類城市包括中山、惠州、嘉興、南通、常州、溫州、紹興、煙臺等。

以西政系基金公司對融資項(xiàng)目的挑選為例，機(jī)構(gòu)目前傾向于做大灣區(qū)的項(xiàng)目，并鎖定于深圳、廣州、東莞、惠州、佛山等城市部分區(qū)域的地產(chǎn)項(xiàng)目。 

（二）項(xiàng)目性質(zhì)及項(xiàng)目業(yè)態(tài)

在融資時(shí)亦需充分考量不同業(yè)態(tài)項(xiàng)目的客群定位以及政策限制、去化問題，機(jī)構(gòu)融資機(jī)構(gòu)通常不會(huì)考慮純商業(yè)項(xiàng)目（去化風(fēng)險(xiǎn)）、工業(yè)區(qū)塊線內(nèi)項(xiàng)目（業(yè)態(tài)限制及去化風(fēng)險(xiǎn)）、舊居住區(qū)改造項(xiàng)目（拆賠風(fēng)險(xiǎn)及周期的不確定性問題），另外一般都要求住宅項(xiàng)目或商住項(xiàng)目中住宅比例不低于70%。當(dāng)然，區(qū)位優(yōu)越的項(xiàng)目則另當(dāng)別論。

（三）項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)可行性

項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)性系項(xiàng)目收益的保障，在提供項(xiàng)目融資前可通過樓面地價(jià)、經(jīng)濟(jì)技術(shù)指標(biāo)、計(jì)容不計(jì)容面積、移交率、公建配套、可售物業(yè)面積、村企分配比例、有票成本等，對項(xiàng)目未來投資收益進(jìn)行測算，并在綜合估值的情況下，確定投資額度，合理設(shè)計(jì)安全墊。在項(xiàng)目測算方面一般要求銷售凈利潤率在8%以上，稅后成本利潤率一般在15%左右。

（四）當(dāng)?shù)卣攮h(huán)境及項(xiàng)目變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)

在進(jìn)行項(xiàng)目融資前需考慮當(dāng)?shù)氐恼攮h(huán)境，當(dāng)?shù)厥欠翊嬖谙拶J、限購、限售等政策，考慮到項(xiàng)目的去化難度及變現(xiàn)問題。關(guān)于大灣區(qū)核心城市限貸、限購、限售等影響項(xiàng)目去化變現(xiàn)問題的分析，筆者將在后續(xù)推文中做進(jìn)一步闡釋。

以深圳的城市更新項(xiàng)目為例，因受731《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)調(diào)控促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的通知》（深府辦規(guī)（2018）9號）及810《關(guān)于貫徹落實(shí)市政府房地產(chǎn)調(diào)控政策的通知》（深規(guī)土規(guī)（2018）7號）、《深圳市工業(yè)區(qū)塊線管理辦法》《深圳市城中村（舊村）總體規(guī)劃（2018-2025）》等政策影響，目前深圳城市更新項(xiàng)目推進(jìn)甚至去化都存在較大的難度，對該類項(xiàng)目的融資亦需要謹(jǐn)慎選擇。

（五）項(xiàng)目是否存在硬傷或本質(zhì)障礙

如合法用地面積不足時(shí)可否通過調(diào)整更新單元、歷史遺留違法建筑簡易處理、調(diào)入合法用地指標(biāo)（非農(nóng)、征返或統(tǒng)籌留用地）、申請舊屋村認(rèn)定、外部公共利益用地移交等方式處理。對于已經(jīng)開發(fā)報(bào)建的項(xiàng)目，其項(xiàng)目設(shè)計(jì)是否會(huì)影響未來的去化等等。

（六）項(xiàng)目所處階段、進(jìn)度及后續(xù)推進(jìn)的難度

判斷項(xiàng)目目前所處階段，如三會(huì)、四會(huì)、立項(xiàng)前、專規(guī)、實(shí)施主體、土地款繳納、開發(fā)建設(shè)等，目前所處階段是否具備推進(jìn)、實(shí)施條件，是否存在實(shí)質(zhì)推進(jìn)障礙等。 

（七）后市的融資環(huán)境評估（含貸款置換的可行性評估）

考慮到未來退出問題，確定項(xiàng)目推進(jìn)節(jié)點(diǎn)計(jì)劃的可實(shí)施性，判斷項(xiàng)目相關(guān)融資置換方案或退出方案的可行性。

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