路數(shù) 作者：很勤奮的路數(shù)
來(lái)源：路數(shù)（ID：ilushu）
若進(jìn)展順利，萬(wàn)科(000002.SZ)將是小股操盤模式的大贏家。這大概率會(huì)發(fā)生在它成為泰禾(000732.SZ)最終戰(zhàn)投方之前。
多方信源在過(guò)去一周，對(duì)路數(shù)獨(dú)家確認(rèn)了件事：
泰禾、萬(wàn)科和資產(chǎn)管理公司們正探討共同設(shè)立個(gè)紓困基金平臺(tái)。計(jì)劃由后兩者出錢，提供盤活泰禾在建項(xiàng)目的增量資金。
這是化整為零的思路。知情人士甲對(duì)路數(shù)稱，“既然有債權(quán)方同意展期，且有項(xiàng)目在股權(quán)和債權(quán)上清晰，為什么不率先進(jìn)行盤活？”
眼下紓困平臺(tái)還沒(méi)完全落地，但由不得各方不去推動(dòng)。
道理擺在眼前：直接對(duì)泰禾在建項(xiàng)目注資輸血，更能實(shí)現(xiàn)復(fù)工銷售滾動(dòng)現(xiàn)金回流。而苦苦等待“與債權(quán)人達(dá)成一致的債務(wù)重組方案”，不具備太強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)可能。
從2019年4月算起，泰禾和壓頂債務(wù)斗爭(zhēng)將近20個(gè)月。相比較成立25年來(lái)它曾化解過(guò)的危機(jī)，這一次，持續(xù)的時(shí)間比較長(zhǎng)。
有時(shí)，時(shí)間未必是最好的解藥。越拖下去，越在消耗員工、業(yè)主等相關(guān)方的耐心。他們有情況不一沒(méi)領(lǐng)到工資的，有還沒(méi)收到房的……再過(guò)半個(gè)多月，就過(guò)年了。
56歲的黃其森，此次遭遇的不僅是外界對(duì)泰禾的信任危機(jī)，更是個(gè)人品牌的危機(jī)。他還來(lái)得及去補(bǔ)救嗎？
1
黎明前的最后暗夜
近20個(gè)月的債務(wù)斗爭(zhēng)，其實(shí)從2020年9月起陸續(xù)有重大進(jìn)展。
泰禾的債務(wù)重組分為境內(nèi)和境外兩部分，分別由中金公司和華利安作為財(cái)務(wù)顧問(wèn)。
知情人士乙對(duì)路數(shù)透露：
到2021年1月初，泰禾有近700億元債務(wù)達(dá)成展期與和解中。資產(chǎn)管理公司們往往單家總額大，占大頭。例如長(zhǎng)城資產(chǎn)就有近120億元。
不少大債主已與泰禾有展期備忘錄，等走完內(nèi)部流程后簽協(xié)議。
大債主帶頭，小債主多少會(huì)跟上。但不排除接下來(lái)會(huì)有債權(quán)人通過(guò)法律方式來(lái)主張權(quán)利。就像此前華融也曾把泰禾訴諸公堂，隨后雙方達(dá)成和解。
部分債權(quán)人不得不這樣做來(lái)維護(hù)自身權(quán)益，對(duì)內(nèi)他們亦需要向風(fēng)控部門交待。只是一來(lái)一回之間，談判時(shí)間拉長(zhǎng)。
好消息是，現(xiàn)有的60多家債權(quán)方中多數(shù)能認(rèn)同泰禾處置債務(wù)的思路。
不逃債、不賴債、不躲債，是泰禾的基本底線。泰禾訴求非標(biāo)的部分能延期3年，公開(kāi)市場(chǎng)的部分能延期5年。泰禾對(duì)債權(quán)人的承諾是，本金、利息和延期利息都會(huì)償付，從而獲得喘息時(shí)間。
現(xiàn)在無(wú)論怎么看，泰禾正在趟過(guò)生與死的界河，等待天亮。
不過(guò)，境外債務(wù)重組，是目前復(fù)活路上尚未攻破的難關(guān)，政府方面也較難使上勁。
境外債務(wù)重組方案早就拋出且談判多輪，但無(wú)果。總計(jì)涉及到的金額約百億元。泰禾希望通過(guò)發(fā)新債來(lái)替換舊債，而債權(quán)人在利息、期限、補(bǔ)償細(xì)節(jié)上存有抗性。
“觀望。”知情人士甲這么對(duì)路數(shù)來(lái)形容這部分債權(quán)人的態(tài)度。在長(zhǎng)城資產(chǎn)和泰禾簽訂展期協(xié)議消息傳出后，他們態(tài)度有微妙轉(zhuǎn)變，但還是沒(méi)能下決定。
但長(zhǎng)時(shí)間“觀望”未必是件好事。法國(guó)思想家伏爾泰有句話說(shuō)，雪崩時(shí)沒(méi)有一片雪花是無(wú)辜的。
顯然，不管是泰禾還是萬(wàn)科，一開(kāi)始都低估了債務(wù)重組的難度。
在一系列訴訟、和解、觀望、同意的循環(huán)往復(fù)中，債務(wù)重組的時(shí)間已經(jīng)被拉長(zhǎng)。
2
利益共同體
那么，萬(wàn)科會(huì)成為泰禾的戰(zhàn)投嗎？
讓泰禾走向常態(tài)、債務(wù)重組和引戰(zhàn)，三者本就不是割裂的。
對(duì)于泰禾來(lái)說(shuō)特殊之處在于，只有妥善處理好債務(wù)問(wèn)題，萬(wàn)科才會(huì)以戰(zhàn)投身份入局成為第二大股東。
萬(wàn)科早晚會(huì)成為泰禾的戰(zhàn)投。有意思的是，雖然萬(wàn)科還沒(méi)有成為真正的戰(zhàn)投，但正在做戰(zhàn)投的事。
知情人士丙對(duì)路數(shù)透露，
萬(wàn)科有個(gè)團(tuán)隊(duì)和泰禾一起做債務(wù)重組方案。萬(wàn)科對(duì)泰禾每個(gè)項(xiàng)目都有詳細(xì)的盡職調(diào)查，了解過(guò)這些項(xiàng)目未來(lái)幾年內(nèi)的現(xiàn)金流情況。
萬(wàn)科更清楚泰禾接下來(lái)每一步進(jìn)展，每年還多少錢以及錢要怎么還。
萬(wàn)科的泰禾團(tuán)隊(duì)中就有王文金，擅長(zhǎng)財(cái)務(wù)。黃其森和他一起看過(guò)不少泰禾重點(diǎn)項(xiàng)目。
沒(méi)錢難倒英雄漢的滋味，黃其森最是清楚。雖然暫時(shí)沒(méi)見(jiàn)真金白銀，至少萬(wàn)科來(lái)了，多少也拉了一把在懸崖邊上的泰禾。
“泰禾是到了最難的時(shí)刻，關(guān)鍵看大家對(duì)它還有沒(méi)有信心。”知情人士乙稱。
可以肯定的是，福建屬地政府還是有信心的。2020年9月17日其牽頭召開(kāi)的泰禾專題會(huì)議，規(guī)格不小。
泰禾的價(jià)值也在于手握的院子IP。泰禾對(duì)產(chǎn)品主義的堅(jiān)守，能給萬(wàn)科錦上添花。至少，它可以幫助萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)中式建筑文明的傳承，讓萬(wàn)科的國(guó)際化道路更具民族特色。
3
紓困平臺(tái)
泰禾眼下一大當(dāng)務(wù)之急還是盤活項(xiàng)目。
紓困基金平臺(tái)，是為解決啟動(dòng)資金和債務(wù)償還方案而來(lái)。泰禾缺錢的短板，計(jì)劃著讓萬(wàn)科和資產(chǎn)管理公司來(lái)補(bǔ)。但也不是砸錢了事這么簡(jiǎn)單。
泰禾和金融機(jī)構(gòu)對(duì)總展期方案的大基調(diào)是保證泰禾不死項(xiàng)目不爛。到地方層面執(zhí)行起來(lái)是屬地化管理，需要與泰禾區(qū)域公司、城市公司和項(xiàng)目公司商討更多的細(xì)則。
當(dāng)中包含資金下來(lái)后，施工方的人員、材料、工期等能否及時(shí)到位；施工周期表敲定后，銷售節(jié)奏、資金回籠周期怎么排；預(yù)售資金怎么確保不被調(diào)走；欠下的錢該怎么還；誰(shuí)來(lái)盯著每一步怎么執(zhí)行……
萬(wàn)科、泰禾、金融機(jī)構(gòu)、政府等各方都需要參與當(dāng)中。
盤活項(xiàng)目也是給業(yè)主、債主們一個(gè)交代。鍋，顯然無(wú)法讓疫情、宏觀調(diào)控繼續(xù)背下去，因?yàn)檫@是所有開(kāi)發(fā)商都要面臨的，而非泰禾獨(dú)有。
2021年1月15日下午，路數(shù)在福州東二環(huán)泰禾中心樓下曾見(jiàn)過(guò)東方資產(chǎn)一行十余人。他們那天就是來(lái)探討具體落地方案的。
“近期會(huì)把股權(quán)和債權(quán)清晰的項(xiàng)目拎出來(lái)，排出詳細(xì)計(jì)劃表，安排如何復(fù)工復(fù)產(chǎn)。”知情人士丙稱，泰禾需要時(shí)間換空間。
泰禾好就好在，盤活它的資產(chǎn)可以償還負(fù)債。以2020年年初為節(jié)點(diǎn)，泰禾剩余可開(kāi)發(fā)建筑面積1011.5萬(wàn)平方米，且主要集中在長(zhǎng)三角、福建區(qū)域、珠三角和京津冀、華中區(qū)域。
紓困基金平臺(tái)一旦落地，接下來(lái)免不了還會(huì)有一波泰禾人員的調(diào)動(dòng)。
4
變相降杠桿
未來(lái)走一條“小而美”的高端住宅開(kāi)發(fā)之路，對(duì)泰禾來(lái)說(shuō)不是件壞事。
知情人士丁對(duì)路數(shù)稱，黃其森已經(jīng)想通不再追求規(guī)模，如果此番危機(jī)化解，未來(lái)保持在300-500億規(guī)模也還可以。
近三年沒(méi)有拿地，加上一系列的收縮變現(xiàn)調(diào)整，泰禾已經(jīng)狠狠地降過(guò)一把杠桿。后期隨著債務(wù)展期的落定，可預(yù)見(jiàn)負(fù)債率只會(huì)更低。
三道紅線下，當(dāng)下各家開(kāi)發(fā)商面臨的降負(fù)債壓力，泰禾早已有切膚之痛，也把降杠桿這事走在了前頭。
泰禾還會(huì)是一家房地產(chǎn)公司。至于那些占用現(xiàn)金流過(guò)多的多元化業(yè)務(wù)，已經(jīng)被擺在貨架上，只待賣個(gè)好價(jià)錢。路數(shù)了解到，母公司泰禾投資的到期債務(wù)已經(jīng)大大減輕。
看，當(dāng)黃其森被逼到一定份上時(shí)也很拼，斷臂自救、刮骨療傷不在話下。
不過(guò)他也將要付出昂貴的代價(jià)。對(duì)于一個(gè)民營(yíng)房企老板來(lái)說(shuō)，等待他的是股權(quán)被稀釋，話語(yǔ)權(quán)被部分削弱。而在過(guò)往的25年里，他已習(xí)慣掌握泰禾的種種。
路數(shù)的一位朋友說(shuō)，
現(xiàn)在的泰禾雖然從重癥監(jiān)護(hù)室出來(lái)了，但進(jìn)入手術(shù)室后能否走出來(lái)，就看主刀大夫的了。
5
保衛(wèi)泰禾
2020年年底，黃其森給8位泰禾人升了職，以肯定他們的貢獻(xiàn)，或者說(shuō)叫穩(wěn)定軍心。
有升為副總裁（M2）的李衛(wèi)東、童斌和黃霄輝；升為總裁助理（M3-1）的黃曉青、李樹(shù)波、韓化亮和陸勘；以及升為總經(jīng)理級(jí)（M3-2）的阮仕江。
當(dāng)中不少為老泰禾人。
一位泰禾的員工對(duì)路數(shù)稱，對(duì)泰禾負(fù)面新聞習(xí)以為常，但也太需要一些好消息調(diào)劑心情以支撐下去。
債主上門、業(yè)主憤怒，泰禾人也很無(wú)奈。
拿北京泰禾公司來(lái)說(shuō)，比起高峰期的過(guò)千人，現(xiàn)在只剩約400人。沒(méi)及時(shí)交租，他們?cè)庥鲞^(guò)斷水?dāng)嚯?、在小黑屋里辦公。還有一次，當(dāng)時(shí)泰禾北京總部還在招商局大廈，一業(yè)主拿著擴(kuò)音器沖上辦公室扯著嗓子喊：泰禾無(wú)良。
能夠堅(jiān)持到現(xiàn)在的泰禾人相當(dāng)不易，關(guān)鍵是工資還沒(méi)到手。每個(gè)人的背后都是一個(gè)個(gè)家庭。
再回過(guò)頭來(lái)看，民營(yíng)企業(yè)的天花板說(shuō)白了本質(zhì)就是老板的進(jìn)化能力。老板對(duì)業(yè)務(wù)、管理、運(yùn)氣、處世哲學(xué)及做事方法的理解，能不能不斷升級(jí)。
黃其森曾低頭承認(rèn)過(guò)，泰禾在管理上是小學(xué)生。他也并不避諱地表示過(guò)，泰禾的挖人偏好，名單中排在首位的就是萬(wàn)科。
擺在臺(tái)面上對(duì)比，萬(wàn)科對(duì)泰禾簡(jiǎn)直就是降維打擊。泰禾需要向萬(wàn)科學(xué)習(xí)的地方太多。
比如，萬(wàn)科建立了現(xiàn)代職業(yè)經(jīng)理人制度和現(xiàn)代企業(yè)制度，保留王石基因的同時(shí)實(shí)現(xiàn)了去王石化，在接班人傳承以及管理層職業(yè)化上可圈可點(diǎn)。
比如，即便遭遇了幾次野蠻人敲門，萬(wàn)科沒(méi)有選擇進(jìn)一步民營(yíng)化而是堅(jiān)定混合所有制，寶萬(wàn)之爭(zhēng)最后也證明混合所有制最終還是護(hù)身符。
再比如，創(chuàng)始人王石在某些特定節(jié)點(diǎn)上，能俯得下身，道歉。
泰禾人和萬(wàn)科人未來(lái)會(huì)如何推杯換盞、笑眼盈盈相處？或許《瓦爾登湖》里的一句話可以作為參考——把舊的翻新，回到它們中去。萬(wàn)事萬(wàn)物沒(méi)有變，是我們?cè)谧儭?/p>
6
萬(wàn)科式戰(zhàn)投
這大半年來(lái)，萬(wàn)科給外界上了一堂生動(dòng)的“戰(zhàn)投”課。
萬(wàn)科沒(méi)有大筆一揮先砸錢進(jìn)場(chǎng)，也沒(méi)有踩著七彩祥云擺著高姿態(tài)指指點(diǎn)點(diǎn)。
萬(wàn)科對(duì)泰禾還是輸出了它的現(xiàn)代企業(yè)制度：
2020年年中，在萬(wàn)科的建議下，泰禾原本的“總部－區(qū)域－城市－項(xiàng)目”四級(jí)管控體系在往“總部—城市”的二級(jí)管控轉(zhuǎn)變中。
不過(guò)，知情人士丁認(rèn)為，在后期盤活項(xiàng)目時(shí)，需要泰禾的設(shè)計(jì)、招采、成本、財(cái)務(wù)等團(tuán)隊(duì)人員。同樣，恢復(fù)外界對(duì)泰禾的信任，也是場(chǎng)災(zāi)后重建大工程，亦需要泰禾品牌、客服等團(tuán)隊(duì)。
在債務(wù)重組上，知情人士丁對(duì)路數(shù)稱，萬(wàn)科確實(shí)有在幫助著推動(dòng)和債權(quán)人的談判。
同樣在眼下各方探討的紓困平臺(tái)上，萬(wàn)科也愿意為泰禾謀劃。
在游戲規(guī)則和原本籌碼都悉數(shù)入池重構(gòu)的當(dāng)下地產(chǎn)市場(chǎng)，萬(wàn)科式的克制、冷靜、規(guī)范、自律，無(wú)疑將助推其成為地產(chǎn)界的AMC巨頭。
近半年多時(shí)間下來(lái)，當(dāng)泰禾這樣一家民營(yíng)企業(yè)遇到萬(wàn)科這樣的混合所有制企業(yè)時(shí)，會(huì)有什么感受？如人飲水、冷暖自知吧。
當(dāng)然，戲謔點(diǎn)來(lái)描述：
當(dāng)泰禾被抬進(jìn)重癥監(jiān)護(hù)室時(shí)，即便已經(jīng)奄奄一息，萬(wàn)科也沒(méi)馬上給插管兒，而在精神上鼓勵(lì)著——加油，要挺下去！
現(xiàn)在，在債務(wù)重組逐漸明朗化面前，路數(shù)納悶，萬(wàn)科可不可以再向前走一步，再走一步？
還有一個(gè)疑問(wèn)是，在大魚(yú)吃小魚(yú)的年代，戰(zhàn)投如“萬(wàn)科”的同時(shí)，是否還會(huì)出現(xiàn)下一個(gè)努力堅(jiān)持著要挺過(guò)去的“泰禾”？
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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原標(biāo)題： 獨(dú)家丨泰禾求生年關(guān)可過(guò)？誰(shuí)主沉??？
